Что поможет оценить финансовые перспективы покупки бизнеса

Журнал "Финансовый директор"
№ 2 (91) февраль 2010 года

В 2010 году, по прогнозам Ernst&Young, грядет бум слияний и поглощений. Компании, удержавшиеся на плаву, начнут скупать вчерашних конкурентов. Уже сегодня финансовые директора заявляют: все чаще приходится рассматривать предложения о покупке бизнеса. Сэкономить время и средства, сделать правильные выводы о целесообразности сделки поможет экспресс-оценка привлекательности приобретаемой компании.

Процедура покупки компаний на практике давно отточена до мелочей и включает: инвестиционную оценку объекта сделки, долгие переговоры с собственником и разработку схемы передачи актива, проведение due-dilligence. Но сегодня предложений о продаже бизнеса поступает достаточно много. Прежде чем тратить время на переговоры с владельцем компании, проводить дорогостоящую всестороннюю проверку бизнеса, имеет смысл ответить на несколько ключевых вопросов: действительно ли предприятие нам интересно; что даст его покупка; каково финансовое состояние предприятия; какой будет примерная цена сделки.

Остановимся подробнее на том, как находят ответы на эти вопросы в компании «Голдер Электроникс».

Анализ сильных и слабых сторон

Вряд ли стоит судить о достоинствах и недостатках потенциального объекта сделки, о его стоимости, ограничившись отчетностью, предоставленной продавцом. Не менее важна оценка внешней среды - рынки, конкуренты, база поставщиков и многое другое. Тут пригодятся различные независимые маркетинговые исследования, например, подготовленные компаниями ГФК «Русь», «Комкон», Euromonitor, а также информация из других внешних источников (интернета, СМИ, отзывов деловых партнеров и пр.). Что касается методики обработки найденных данных, более простого и эффективного инструмента, чем SWOT-анализ, пока не придумали.

Глубина SWOT-анализа определяется отраслевой спецификой как объекта сделки, так и потенциального покупателя. Анализируя внешнюю среду, хорошо бы обратить внимание вот на что:

на каких рынках сбыта представлена компания, кто ее целевая аудитория, возможно ли ее сузить или расширить, перейти в другой ценовой сегмент;

какое сырье и материалы используются в производстве, какова география и графики поставок, возможна ли замена поставщиков;

как на предприятии решен вопрос экологической безопасности, утилизируются ли отходы, нет ли претензий от контролирующих органов;

есть ли необходимость лицензирования деятельности предприятия, каким образом последняя регулируется государством.

Во время анализа внутренней среды компании надо найти ответы как минимум по следующим вопросам:

какова организационная структура компании, насколько профессиональны ее топ-менеджеры и ключевые специалисты, велика ли текучка и пр.;

насколько изношены основные средства, есть ли необходимость в модернизации оборудования и технологий;

насколько широк и сбалансирован ассортимент компании, все ли товарные группы присутствуют. Есть ли в компании уникальное торговое предложение, например, продукт, который не производится конкурентами;

каков уровень автоматизации в компании, есть ли лицензии на программное обеспечение, насколько учетная система переработана, есть ли в штате программисты для ее поддержки, в скольких базах хранятся данные и пр.

Пример

Крупной российской производственной компании «Престиж» поступило предложение приобрести одного из своих конкурентов - ООО «Альфа». Сотрудники компании провели SWOT-анализ продаваемого предприятия.

Сильные стороны. Благодаря инвестициям в развитие дистрибьюторской сети и высокой маркетинговой активности, ООО «Альфа» удалось завоевать прочное положение на рынке. Так, узнаваемость одного из брендов, по данным исследований ГФК «Русь» и Gallup, достигает 35 процентов. Большой ассортиментный ряд продукции и отработанная технология продаж - конкурентное преимущество компании при работе с дистрибьюторами и торговыми сетями. Благодаря высокой рентабельности продаж, компания обладает достаточными финансовыми ресурсами, немалую роль играют хорошая кредитная история и устойчивые деловые связи с крупными банками. Еще одно преимущество - последние годы компания активно приобретала недвижимость, занималась строительством, расширяла автопарк. Все это позволяет компании уменьшать расходы на аренду офисных и складских площадей, транспортные перевозки.

Слабые стороны. Обширный ассортиментный ряд нуждается в оптимизации, будет не лишним исключить схожие или устаревшие модели продукции. Поскольку «Альфа» формировалась как «семейная» компания и топ-менеджеры зачастую подбирались по принципу лояльности, требуется перестройка системы управления. Кроме того, в компании отсутствует стратегия развития, соответственно, нет и механизмов ее реализации и контроля.

Возможности. Компании по силам увеличить маржинальный доход и привлечь новые категории покупателей за счет перепозиционирования своих брендов. Известность и репутация ее товаров послужит весомым аргументом для их продвижения в крупных розничных сетях. Сборочное производство, принадлежащее ООО «Альфа», позволит потенциальному покупателю - компании «Престиж» контролировать качество выпускаемой продукции и снизить свою зависимость от внешнеторговой политики государства.

Угрозы. Рынок, на котором работает «Альфа», постепенно насыщается. Покупатели интересуются более высокотехнологичными товарами, следовательно, потребуется усовершенствование линейки продуктов. По итогам SWOT-анализа, выяснилось, что доводов в пользу покупки компании «Альфа» намного больше, нежели существующих у нее проблем и потенциальных угроз. Поэтому руководство компании «Престиж» решило вступить в переговоры с продавцом предприятия и продолжить свои исследования.

Расчет будущего снижения затрат

Зачастую решение о покупке или слиянии принимается на основе оценки ожидаемого эффекта. Все просто. Синергетический эффект практически любой сделки М&А -не что иное, как снижение операционных расходов образованной компании.

Экономия особенно ощутима в случае «горизонтального» слияния - приобретения схожей по своему виду деятельности компании. Объединение управленческих команд, исключение дублирующих функций, централизация сервисных подразделений позволяют снизить расходы на оплату труда, аренду, поддержание инфраструктуры компании и т. д.

Кроме того, объединенные компании более нтересны для банковского сообщества. В силу своего размера, они могут предложить различные залоги и, соответственно, рассчитывать на более привлекательные условия по кредитам.

Наконец, централизовав функцию закупок однородных товаров для двух схожих компаний, можно добиться немалых скидок от поставщиков. И это далеко не полный список того, на чем экономят компании, успешно реализовавшие М&А-сделку.

Пример

Предположим, что рассматривается возможность слияния двух компаний X и Y (см. табл. 1). Компания X ежегодно тратит на оплату труда 15 000 тыс. рублей, на аренду офиса - 3000 тыс. рублей в год.. Итого операционные затраты компании X составляют 18 000 тыс. рублей в год. В компании Y эти же затраты равны 7000 тыс. рублей (6000 тыс. руб. -общий ФОТ, 1000 тыс. руб. - аренда).

Таблица 1. Оценка синергетического эффекта после слияния компаний*

* Оценка выполняется по прогнозным данным на 2010 год.
** Для упрощения расчетов амортизационные отчисления равны капиталовложениям.

После слияния компаний отдел маркетинга объединили, часть сотрудников сократили (ФОТ объединенного отдела снизился на 1 тыс. руб.), кроме того, уволили нескольких секретарей (экономия 500 тыс. руб.). Обе компании съехались в один офис, арендная плата составила 3000 тыс. рублей в год. Итого благодаря слиянию компаний операционные затраты удалось снизить до 22,5 тыс. рублей.

Конечно, не стоит ждать мгновенного синергетического эффекта. На практике в первый год после слияния новая компания обычно несет значительные единовременные издержки, связанные с процессом объединения и выстраивания новой структуры.

Три показателя финансового благополучия

Первое представление о финансовом благополучии приобретаемой компании можно составить, проанализировав три важнейших на сегодняшний день показателя.

Отношение заемных средств к величине собственного капитала (вся задолженность : собственный капитал) показывает, насколько компания перегружена долгами, во сколько раз заемные средства превышают собственные или же сколько рублей привлеченных средств приходится на рубль собственных.

Пример

По данным отчетности ООО «Альфа» за последний год коэффициент отношения заемных средств к собственному капиталу снизился с 7,9 до 6,4. Положительная динамика налицо, хотя значение коэффициента остается по-прежнему высоким. Компания слишком зависит от ее кредиторов, в случае неблагоприятного развития событий риск банкротства слишком велик. Это повод для покупателя задуматься о том, готов ли он разбираться с ее долгами.

Рентабельность собственного капитала (чистая прибыль: собственный капитал) говорит о том, сколько процентов дохода принесет бизнес на каждый вложенный в собственный капитал рубль.

Пример

По прогнозам на ближайшие пять лет (см. табл. 2) рентабельность собственного капитала компании «Альфа» будет колебаться в диапазоне от 8,55 до 21,68 процента. Делаем вывод: у компании весьма хороший уровень отдачи на вложенный капитал, что делает ее более привлекательной для приобретения.

Поэтому имеет смысл перед принятием решения о слиянии с подобной компанией продолжить анализ ее отчетности и, возможно, увеличить дисконт за риск при определении справедливой стоимости.

Понять, что сделка невыгодна, можно за пару часов

Валерий Темкин, исполнительный директор ООО «Атланта», о своем опыте оценки перспектив возможных слияний и поглощений

В девелопменте вхождение в новые проекты очень часто делается так: покупается компания, контролирующая участок будущей застройки. Обычно предложений и иных возможностей по реализации подобных сделок довольно много, а стандартная процедура due diligence требует значительных затрат ресурсов. Поэтому я согласен с концептуальным подходом автора - до due diligence целесообразно произвести предварительный отбор компаний-целей.

Моя методика предварительного отбора обеспечивает получение ответов на группу вопросов под общим названием «Какие финансово-экономические параметры будет иметь приобретенный проект (компания), когда он будет реализован внутри поглощающей компании и под ее контролем?». Типичными параметрами при этом являются: срок и этапы реализации проекта, его денежные потоки и финансовая реализуемость, возможность эффективно вписаться в график финансирования текущих проектов, показатели экономической эффективности (прежде всего доходность). Для получения количественных показателей я использую ранее разработанный набор Excel-таблиц, которые уже содержат необходимые формулы для подавляющего большинства типовых случаев.

Время анализа одной цели обычно не превышает нескольких часов. Использование такой методики, разумеется, не позволяет принять решение о поглощении, но, как правило, помогает обоснованно отказаться от дальнейшего анализа множества неэффективных вариантов.

Предварительная оценка стоимости

Уже на предварительном этапе, когда еще дело не дошло до переговоров с собственником компании о цене сделки, можно хотя бы приблизительно прикинуть стоимость интересующего предприятия, хотя бы для того, чтобы понять, если ли у покупателя необходимые средства.

Существует множество методик определения стоимости бизнеса, но для быстрой предварительной оценки можно ограничиться наиболее простыми. Например, воспользоваться одним из способов расчета терминальной (постпрогнозной) стоимости по свободному денежному потоку (FCF -free cash flow). Это вполне оправданно, если предполагается, что приобретенная компания будет приносить доход в будущем и планов по ее закрытию нет.

Достаточность оборотного капитала (выручка : оборотные активы) не менее интересный для покупателя показатель. Чем он выше, тем меньше у компании оборотных средств. А значит, может потребоваться дополнительное финансирование от нового владельца, чтобы удержать бизнес на плаву. Универсальных нормативов по этим показателям не существует. Финансистам придется составлять собственное суждение о том, насколько благополучен в финансовом плане потенциальный объект покупки. Это можно сделать, например, сравнив полученные результаты расчетов с аналогичными цифрами по компании-покупателю.

Для оценки конечной стоимости компании по свободному денежному потоку используется следующая формула:

Стоимость компании = Свободный денежный поток х (1 + Планируемый рост прибыли до уплаты налогов и процентов: 100): (Средневзвешенная стоимость капитала : 100 + Планируемый рост прибыли до уплаты налогов и процентов : 100).

Другой способ - определить стоимость объекта сделки как ожидаемую сумму чистой прибыли за вычетом долгосрочных обязательств (см. табл. 2). Подобный расчет выполняется на основе текущих показателей отчетности компании с учётом прогнозов. Поскольку в силу разных причин прогнозы могут не оправдаться - подорожают кредиты или вырастет ставка налога на прибыль, - весьма целесообразно ввести некий понижающий коэффициент - плату за возможные коммерческие риски: операционные, форс-мажорные, риски персонала и прибыли.

Таблица 2. Прогноз финансовых результатов и расчет стоимости компании «Альфа»*

* В прогнозах предполагается, что доля себестоимости реализованной продукции в выручке сохранится на уровне 2009 года, а доля коммерческих расходов в выручке будет расти ежегодно на 1 процент. Управленческие расходы останутся неизменными в течение первых двух лет, в 2012 году вырастут на 10 процентов и сохранятся на этом уровне до 2014 году.

 Под операционными рисками подразумеваются риски, которые могут возникнуть при внедрении новой технологии производства, поддержке существующей клиентской базы, замене источников материальных ресурсов, продлении каких-либо лицензий и пр. Риски персонала связаны с работой «старой» команды. Зачастую при слияниях и поглощениях именно кадровый вопрос становится самым болезненным. Риски прибыли - обобщающий риск, включающий в себя и все выше означенные риски, но в то же время и самостоятельный риск. Часто на практике ' бывают такие ситуации, когда новый владелец компании, не имея проблем с ресурсами (материальными, денежными, людскими) и сохраняя технологии и клиентскую базу, все равно не получает той прибыли, которая была заложена в расчетах. Причиной тому может быть сжатие рынка, новые конкуренты и пр.

Все эти риски без труда выявляются в ходе SWOT-анализа компании. Что касается понижающего коэффициента, на этом этапе его величину определяют по упрощенной схеме или экспертным путем.

Пример

В компании «Престиж» любая организация, которая рассматривается как возможный объект покупки, анализируется по шести основным рискам. Экспертным путем устанавливается, есть ли тот или иной риск из перечня или нет. Цена риска определяется в баллах. Чем выше риск, тем выше балл:

риски дистрибуции: 3 балла (выявлены) или 0 баллов (отсутствуют);

рыночные угрозы: 2,5 балла или 0 баллов;

форс-мажор: 1 балл или 0 баллов;

финансовые риски: 1,5 балла или 0 баллов;

риски персонала: 1 балл или 0 баллов;

экологический риск: 1 балл или 0 баллов.

По итогам SWAT-анализа ООО «Альфа» выявлены риски рыночных угроз, форс-мажора, а также финансовые риски (зависимость от кредиторов). Отсюда итоговый коэффициент риска для этой компании равен 5 баллам (2,5 + 1 + 1,5).