Костинская Е.,
старший менеджер инвестиционных проектов
Группа компаний Х5 Retail Group
109029 г. Москва,
ул. Средняя Калитниковская, 28/4
Анализ влияния портфеля проектов на внутреннюю стоимость компании способствует реализации управления, направленного на максимизацию стоимости бизнеса.
Вклад в стоимость подразделения может быть представлен как сумма чистой приведенной стоимости по всем проектам портфеля и стоимости выражения эффектов синергии и каннибализации.
Метод оценки влияния портфеля проектов на стоимость компании или бизнес-подразделения представляется удобным инструментом, реализующим стратегический подход к управлению проектами.
Одним из основных критериев эффективности и ценности для компании портфеля проектов является влияние, которое он оказывает на стоимость бизнеса в целом или конкретного подразделения. Эта оценка чаще всего заключается в анализе изменений ключевого параметра, принятого за критерий ценности для бизнеса [1]. В настоящей статье предложен метод, позволяющий оценивать вклад портфеля проектов в стоимость компании розничной торговли через исследование возникающих эффектов совместной реализации проектов - синергии и каннибализации. Анализ влияния портфеля на внутреннюю стоимость компании способствует реализации управления, направленного на максимизацию стоимости бизнеса.
Взаимосвязь между управлением стоимостью и управлением проектами устанавливается при изучении соответствия между проектным управлением и стратегическими целями компании. Если ранее проектное управление рассматривалось как специфический инструмент менеджмента [2], то в последнее время все больше исследований посвящено анализу взаимного влияния между управлением проектами и стоимостью [3, 4], а также между управлением проектами и стратегией компании [5, 6]. Вне зависимости от самого проекта рассматривается его ценность для организации, т.е. вклад в корпоративную стратегию [3, 7, 8]. Зарубежные специалисты все больше внимания уделяют согласованности управления проектами со стратегией компании, ее отражению в портфеле проектов [3, 4, 5, 6, 9]. Взаимосвязь управления проектами и корпоративной эффективности изучается и российскими авторами [10].
Обозначим через Im (от англ. impact - вклад, влияние) оцененный в стоимостном выражении вклад m-го портфеля в стоимость. Каждый рассматриваемый портфель включает проекты торговых объектов, планируемые к реализации. Эти проекты влияют на стоимость посредством непосредственного создания ценности, а также на действующие торговые объекты сети. Оценка влияния портфеля на стоимость компании или подразделения может быть представлена в следующем виде:
Im = ∑Ki=1NPvi + ∑Mj=1Vsj + ∑Lj=1Vkj,
Vsj = multk * ∑Mj=1(EBITDAs1j - EBITDA0j),
Vkj = multk * ∑Lj=1(EBITDAk1j - EBITDA0j),
multk = Evk / EBITDAk = (Market Capk + Debtk) / EBITDAk
где i - номер проекта, входящего в портфель; i= 1,2,... (К);
j - номер действующего объекта компании;
NPvi - чистая приведенная стоимость j-го проекта;
Vsj - вклад в стоимость компании от эффекта синергии j-го действующего объекта компании;
Vkj - вклад в стоимость компании от эффекта каннибализации j-го действующего объекта компании;
multk - мультипликатор стоимости компании;
EBITDA0j прибыль компании довычета расходом по выплате процентных платежей, налоги и амортизации (EBITDA) j-го объекта в период времени 0, когда эффект синергии/каннибализации не учитывается;
EBITDAs1j - значение показателя EBITDA j-го объекта в период времени 1, когда эффект синергии учитывается;
EBITDAk1k - значение показателя EBITDA j-го объекта в период времени 1, когда эффект каннибализации учитывается;
EBITDAk - значение показателя EBITDA в целом по компании;
Evk - показатель, характеризующий представление о стоимости;
Market Сарk - рыночная стоимость собственного капитала компании;
Debtk - рыночная стоимость долга компании.
С целью упрощения расчетов остальные компоненты стоимости капитала, которые входят в Enterprise value (например, стоимость привилегированных акций и доли меньшинства), не учитываются.
Для неторгуемой компании может использоваться среднеотраслевой, или модифицированный мультипликатор (mult,), который исчисляется на основе балансовой стоимости по формуле:
multk = Evk / EBITDAk = (Balance valuek + Debtk) / EBITDAk
где Balance valuek - балансовая стоймость собственного капитала подразделения/портфеля проектов.
Таким образом, вклад в стоимость подразделения может быть представлен как сумма чистой приведенной стоимости по всем проектам портфеля и стоимостного выражения эффектов синергии и каннибализации по действующим объектам компании. По проектам портфеля все эффекты, в гом числе от совместной реализации, заложены в оценку чистой приведенной стоимости. Поскольку показатель NPV является аддитивным, то сумма значении показателя по портфелю представляет собой совокупный вклад портфеля проектов в стоимость компании.
Реализация портфеля проектов оказывает влияние на некоторые действующие объекты торговой сети. Эффект от реализации портфеля заключается в изменении операционной эффективности действующего объекта, что отражается на его прибыльности. Для оценки стоимостного выражения эффекта синергии или каннибализации к значению изменения EBITDA применяется мультипликатор, отражающий создание стоимости.
Покажем применение метода оценки влияния портфеля проектов на стоимость подразделения.
Допустим, что у компании есть два портфеля проектов: для филиала А (проекты XI, Х2,...,Х5) и филиала В (проекты Y1, Y2,...,Y7), которые планируются к реализации. Наша задача - выбрать портфель, формирующий более высокую стоимость для компании. При реализации данных портфелей возникают эффекты синергии и каннибализации. Синергетический эффект связан с экономией на логистических расходах, которая достигается при открытии объектов в определенных регионах. Эффект каннибализации обусловлен сокращением розничного товарооборота по некоторым действующим объектам в результате расположения нового объекта в зоне влияния действующего.
Приведем расчет мультипликатора на конец 2012 г. на основе публичных данных по компании (цифры условные): Market Сар - 4843,24 млн долл. США;
Debt - 3540,6 млн долл.;
EV - 8383,84 млн долл.;
EBITDA - 1124 млн долл.
В этом случае значение multkможет быть определено по формуле:
multk= EV / EBITDA = 8383,84 млн долл. / 1124 млн долл. = 7,45.
Значения NPV проектов приведены в табл. 1.
Таблица 1. Значения NPV по анализируемым портфелям, руб.
Портфель | NPV проекта |
Филиал А (суммарная стоимость по филиалу) | 432 152 406 |
Х1 | 68 645 401 |
Х2 | 74 267 841 |
ХЗ | 78 859 992 |
Х4 | 110 830 840 |
Х5 | 99 548 331 |
Филиал В (суммарная стоимость по филиалу) | 501 595 851 |
Y1 | 163 001 911 |
Y2 | 98 785 740 |
Y3 | 64 191 522 |
Y5 | 16 274 731 |
Y6 | 68 928 991 |
Y7 | 90 412 957 |
Источник: составлено автором.
Реализация портфеля проектов сопровождается возникновением эффекта синергии и каннибализации по действующим объектам сети. Поскольку эффекты синергии и каннибализации формируются на основе действующих объектов сети, то к дополнительному эффекту, выраженному в увеличении (уменьшении) значения EBITDA по определенным торговым объектам за счет синергии (каннибализации), применяется мультипликатор, характеризующий создание стоимости данного бизнеса.
Оценка величины влияния может относиться к стоимости как компании, так и подразделения. Выделение отдельных подразделений для анализа и оптимизации актуально, поскольку в сетевом ритейле бизнес существенно различается в зависимости от вида торговой деятельности: (формата объектов, региона, торговой матрицы и т.д.). Таким образом, оценка влияния портфеля проектов на стоимость бизнеса подразделения позволяет увидеть «чистый» эффект от его реализации. В нашем примере больший эффект даст реализация портфеля «Филиал В».
Для анализа вклада в стоимость компании на основе предложенного метода проведены соответствующие расчеты по тем действующим проектам, по которым присутствует либо эффект синергии, либо эффект каннибализации, либо оба эффекта (табл. 2). Проекты, реализуемые в филиале А, обозначены как A1 А2 и т.д.; проекты, реализуемые в филиале В, обозначены как В1 В2 и т.д.
Таблица 2. Расчет значений величины и стоимости эффектов синергии и каннибализации по портфелям проектов, руб.
Действующие объекты | EBITDA без учета реализации портфеля | EBITDA с учетом эффекта синергии | EBITDA с учетом эффекта каннибализации | Эффект на EBITDA от синергии | Эффект на EBITDA от каннибализации |
1 | 2 | 3 | 4 | 5 | 6 |
Филиал А | |||||
А1 | 50 400 00 | 61 200 000 | 10 800 000 | ||
А2 | 84 000 000 | 102 000 000 | 18 000 000 | ||
АЗ | 42 000 000 | 51 000 000 | 9 000 000 | ||
А4 | 58 800 000 | 71 400 000 | 12 600 000 | ||
А5 | 67 200 000 | 81 600 000 | 14 400 000 | ||
А6 | 75 600 000 | 91 800 000 | 51 840 000 | 16 200 000 | - 23 760 000 |
А7 | 71 400 000 | 58 140 000 | -13 260 000 | ||
Итого величина эффектов | 81 000 000 | - 37 020 000 | |||
Итого стоимость эффектов по компании с учетом мультипликатора | 603 450 000 | -275 799 000 | |||
Филиал В | |||||
В1 | 78 120 000 | 89 280 000 | 11 160 000 | ||
В2 | 57 120 000 | 65 280 000 | 8160 000 | ||
ВЗ | 62 160 000 | 71 040 000 | 54 834 000 | 8880 000 | - 7326 000 |
В4 | 88 200 000 | 100 800 000 | 12 600 000 | ||
Итого величина эффектов | 40 800 000 | - 7326 000 | |||
Итого стоимость эффектов по компании с учетом мультипликатора | 303 960 000 | - 54 578 700 |
Источник: составлено автором
В табл. 3 приведены расчеты, показывающие влияние портфеля на стоимость бизнес-подразделения, т.е. вклад в стоимость компании. Наибольший вклад привносит портфель «Филиал А» за счет высокого синергетического эффекта.
Таблица 3. Расчет величины влияния портфеля проектов на стоимость бизнес подразделения, руб.
Портфель проектов | NPV портфелей проектов | Стоимость эффекта на EBITDA от синергии | Стоимость эффекта на EBITDA от каннибализации | Im влияние портфеля на стоимость подразделения |
1 | 2 | 3 | 4 | 5 |
Филиал А | 432 152 406 | 603 450 000 | -275 799 000 | 759 803 406 |
Филиал В | 501 595 851 | 303 960 000 | -54 578 700 | 750 977 151 |
Из табл. 3 видно, что значение NPV без учета стоимости эффекта синергии и каннибализации не позволяет однозначно ответить на вопрос, какой портфель проектов следует принять к реализации. Ключевую роль в выборе портфеля проектов играет стоимость эффектов синергии и каннибализации, поскольку изменение величины EBITDA в связи с наличием данных эффектов само по себе не в полной мере отражает вклад в стоимость, так как не может быть прибавлено к значению показателя NPV, традиционно применяемого для анализа проектов в ритейле.
В заключение отметим следующее. Сопоставление значений lm для разных портфелей проектов позволяет выбрать наиболее эффективный с точки зрения увеличения стоимости бизнеса. Чем больше Im, тем выше стоимость, создаваемая данным портфелем. На основе данного метода можно анализировать комплексный портфель проектов, включающий не только торговые объекты, но и инфраструктурные или другие затратные проекты, по которым есть возможность оценить эффекты синергии, каннибализации.
Метод оценки влияния портфеля проектов на стоимость компании или бизнес- подразделения представляется удобным инструментом, реализующим стратегический подход к управлению проектами. Последовательное применение указанной оценки позволит принимать более обоснованные инвестиционные решения, лучше понимать структуру стоимости бизнеса и факторы, воздействующие на нее.
Литература
1. Ципес Г.Л. Методы оценки эффектинности проектно-ориентированной деятельности. Обзор текущего состояния и перспектим развития // Управление проектами и программами. - 2009. - №3 (19).
2. Лнсофф И. Новая корпоративная стратегия. - СПб.: Питер, 1999.
3. Van Der Merwe А.P. Project management and business development: integrating strategy, structure, processes and project // International Journal of Project Management. - 2002. - №20.
4. Milosevic D.Z., Srivannaboon S. A two-way influence between business strategy and projecl management // International Journal of Project Management. - 2006. - №24.
5. Morris P.W., Jamieson H.A. Translating corporate strategy into project strategy: achieving corporate strategy through project management. - Newtown Square: Project Management Institute, 2004.
6. Du Lan-ying, Shi Yong-dong. Implement business strategy via project portfolio management: a model and case study // Journal of American Academy of Business. - 2007. - Vol. 11.- Iss. 2.
7. Winter М., Szczepanek T. Projects and pro-grammes as value creation processes: a new perspective and some practical implications // International Journal of Project Management. - 2008. - №26.
8. Кендалл Дж., Роллинз С. Современные методы управления портфелями проектов и офис управления проектами: максимизация ROI. - М.: ЗАО «ПМСОФТ», 2004.
9. Anderson D.K., Merna Т. Project management strategy - project management represented as a process based set of management domains and the consequences for project management strategy // International Journal of Project Management. - 2003.- №21.
10. Аньшин В.М., Демкин И.В., Никонов И.М., Царьков И.Н. Портфель проектов на службе управления компанией // Практика международного бизнеса. - 2007. - №3-4 (36).