6649faccacd6e9_21735980___skip_ 6649faccacd8b0_02249970___skip_ Практика оценки стоимости бизнеса при выходе на IPO 6649faccacdaf3_48447033___skip_ 6649faccacdd18_33111669___skip_ Холодкова В.В., 6649faccacdeb3_12937307___skip_ кандидат экономических наук, 6649faccacdeb3_12937307___skip_ доцент кафедры экономической кибернетики 6649faccacdeb3_12937307___skip_ Санкт-Петербургский государственный университет 6649faccacdeb3_12937307___skip_ Финансы и кредит 6649faccacdeb3_12937307___skip_ 2(578) - 2014 6649faccace231_14028767___skip_ 6649faccace552_27044296___skip_ В статье отмечается, что оценка стоимости бизнеса - это сложный процесс, результат которого зависит от цели: покупка или продажа бизнеса в целом или отдельных пакетов акций (IPO или частное размещение), определение условий кредитования под залог бизнеса или пакета акций, оценка возможных перспектив развития бизнеса и т. п. Рассмотрен аспект оценки стоимости бизнеса при выходе компании на рынок IPO. 6649faccace231_14028767___skip_ 6649faccace7c1_74096491___skip_ Потребность в оценке бизнеса или стоимости пакета акций компании возникает как при определении эффективности управления бизнесом [1], так и при продаже акций компании, привлечении средств инвесторов путем первичного публичного размещения акций (IPO) [3] и т. п. Рассмотрим аспекты оценки стоимости компании при выходе на публичное размещение акций. 6649faccace231_14028767___skip_ 6649faccace7c1_74096491___skip_ Текущая ситуация на рынке публичных размещений в России постепенно вышла на уровень 2007 г. По данным одного из интернет-сайтов [6], в 2008 г. в РФ прошло 13 размещений (против 24 в 2007 г.) общий стоимостным объемом 1,92 млрд долл. (объем упал в 10 раз - с 20,2 млрд) [5]. Это произошло в первую очередь вследствие того, что многие компании перенесли размещения на более поздний срок (Газпром, Акрон, АК Барс, Mail.ru и др.). В то же время уже в 2012 г. объем сделок вырос до 21 размещения общей стоимостью 11,37 млрд долл. Тем не менее рынок все еще отстает от значений 2007 г. на 24 размещения. 6649faccace231_14028767___skip_ 6649faccace7c1_74096491___skip_ В целом можно говорить, что проведение IPO становится в России все более популярным. Большинство компаний в стадии активного роста стремятся улучшить свою позицию путем проведения публичного размещения акций. Это стало достаточно модной тенденцией среди российских бизнес-структур. 6649faccace231_14028767___skip_ 6649faccace7c1_74096491___skip_ Важнейшим вопросом, связанным с оценкой эффективности размещения, является определение справедливой цены размещения. Оценка бизнеса компании или стоимости пакета акций проводится, как правило, сертифицированным оценщиком. От нее зависит успешность размещения. Важно учитывать, для кого - покупателя, продавца или инвестора- проводится оценка, какую часть бизнеса предполагается продать или купить, какой объем средств инвестировать, а также рассмотреть альтернативные возможности привлечения средств. 6649faccace231_14028767___skip_ 6649faccace7c1_74096491___skip_ Оценщики при проведении подобных оценок руководствуются Федеральным законом от 29.06.1998 № 135-ФЭ «Об оценочной деятельности в Российской Федерации», а также приказами Министерства экономического развития и торговли РФ (2007, 2010 гг.) об утверждении стандартов оценки и другими документами, которые регулируют все методы, включая рыночные. 6649faccace231_14028767___skip_ 6649faccace7c1_74096491___skip_ Как правило, оценка осуществляется на основании трех подходов [2]: 6649faccace231_14028767___skip_ 6649faccacefb8_88139495___skip_ 6649faccacf121_97142560___skip_ затратный подход; 6649faccacf2d3_00054323___skip_ 6649faccacf121_97142560___skip_ сравнительный подход; 6649faccacf2d3_00054323___skip_ 6649faccacf121_97142560___skip_ доходный подход. 6649faccacf2d3_00054323___skip_ 6649faccacf794_46290177___skip_ 6649faccace7c1_74096491___skip_ Оценка, основанная на данных подходах, может привести к различным результатам. В зависимости от целей и характеристики ее объекта выбирается один подход или применяются все три - с дальнейшей их стыковкой с помощью весовых коэффициентов. В итоге это позволяет сделать справедливую оценку стоимости бизнеса компании. 6649faccace231_14028767___skip_ 6649faccace7c1_74096491___skip_ Затратный подход основан на оценке активов компании и исходит из предположения, что покупатель готов заплатить за объект сумму, не превышающую стоимости активов, которыми этот объект обладает на правах собственности. Поэтому при оценке справедливой стоимости для выхода на IPO он, как правило, большого веса не имеет. 6649faccace231_14028767___skip_ 6649faccace7c1_74096491___skip_ Иным подходом, учитывающим бизнес-потоки компании, является доходный. Он заключается в соотнесении приведенной стоимости будущих доходов и расходов по объекту оценки с текущим моментом времени и рассматривается через призму перспектив развития данного бизнеса, данной компании. Основное предположение состоит в том, что сумма приведенных доходов и расходов становится ограничением сверху цены компании, с учетом риска деятельности, который закладывается при расчете, в том числе в ставку дисконтирования. 6649faccace231_14028767___skip_ 6649faccace7c1_74096491___skip_ Такой метод считается наиболее подходящим для оценки инвестиционных мотивов покупателя, поскольку, приобретая бизнес, инвестор-покупатель вкладывает средства, рассчитывая на поток будущих доходов от предприятия, и с учетом возможности последующей продажи бизнеса. Наиболее распространенными методами при использовании доходного подхода являются: 6649faccace231_14028767___skip_ 6649faccacefb8_88139495___skip_ 6649faccacf121_97142560___skip_ метод прямой капитализации доходов; 6649faccacf2d3_00054323___skip_ 6649faccacf121_97142560___skip_ метод дисконтирования денежных потоков. 6649faccacf2d3_00054323___skip_ 6649faccacf794_46290177___skip_ 6649faccace7c1_74096491___skip_ Однако наибольший интерес представляет рыночный (сравнительный) подход, который позволяет проводить экспресс-оценки, не используя детальную информацию о деятельности компании. 6649faccace231_14028767___skip_ 6649faccace7c1_74096491___skip_ Важной предпосылкой сравнительного подхода является то, что для определения стоимости компании подбираются фирмы с аналогичными характеристиками, цены на которые сформированы рынком. На основе этой информации и проводится оценка. 6649faccace231_14028767___skip_ 6649faccace7c1_74096491___skip_ Таким образом, принцип формирования цены отражает рыночные ожидания инвестора относительно цены на акции компании - на основании аналогичных ожиданий, существующих в настоящий момент на рынке. Основное предположение, используемое в этом подходе, состоит в том, что покупатель готов заплатить за рассматриваемый объект или принять его в залог, но при этом цена не должна превышать рыночные ожидания относительно аналогичных объектов, продаваемых на рынке или участвующих в реальных сделках. В результате формируется оценка объекта (пакета акций) или предприятия, отражающая рыночную стоимость сделок с ним на существующем рынке в текущих условиях. 6649faccace231_14028767___skip_ 6649faccace7c1_74096491___skip_ Сравнение результатов по доходному и рыночному подходам может дать инвестору ответ на вопрос о том, насколько хорошо компания оценена рынком: 6649faccace231_14028767___skip_ 6649faccacefb8_88139495___skip_ 6649faccacf121_97142560___skip_ недооценена, если оценка по доходному подходу существенно выше оценки по рыночным методам; 6649faccacf2d3_00054323___skip_ 6649faccacf121_97142560___skip_ переоценена, если оценка по доходному методу существенно ниже оценки по рыночным методам. 6649faccacf2d3_00054323___skip_ 6649faccacf794_46290177___skip_ 6649faccace7c1_74096491___skip_ Таким образом, при определении цены размещения применение рыночного подхода оптимально с точки зрения владельцев бизнеса, поскольку позволит вывести правильную цену размещения, по которой весь объем планируемых к размещению бумаг будет приобретен инвесторами. 6649faccace231_14028767___skip_ 6649faccace7c1_74096491___skip_ Технология реализации оценки в рыночном подходе основана на подборе компаний со схожими характеристиками, включая виды продукции (услуг), занимаемые объемы рынка, масштаб деятельности, число территориальных отделений и пр. 6649faccace231_14028767___skip_ 6649faccace7c1_74096491___skip_ После выбора компаний-аналогов определяются рыночные мультипликаторы. Большее распространение получили финансовые мультипликаторы как универсальное средство оценки компаний, обладающих схожими характеристиками. Например, такие: 6649faccace231_14028767___skip_ 6649faccacefb8_88139495___skip_ 6649faccacf121_97142560___skip_ капитализация/выручка Prise/Sales = P/S; 6649faccacf2d3_00054323___skip_ 6649faccacf121_97142560___skip_ капитализация/ 6649faccad0819_75720810___skip_ чистая прибыль 6649faccad0953_93392408___skip_ = Prise/Equity = P/E; 6649faccacf2d3_00054323___skip_ 6649faccacf121_97142560___skip_ cтоимость бизнеса/прибыль до налогов и процентов Entreprise value/EBITDA = EV/EBITDA. 6649faccacf2d3_00054323___skip_ 6649faccacf794_46290177___skip_ 6649faccace7c1_74096491___skip_ Согласование результатов и формирование заключения о рыночной стоимости оцениваемой компании. В данном случае - при проведении оценки для выхода компании на IPO согласование результатов оценки, как правило, сводится к выбору оценки в зависимости от рынка, на котором планируется размещать компанию, ожиданий по динамике рынка и других факторов, которые сможет учесть опытный специалист при анализе текущей ситуации. Можно дать только самый общий комментарий: завышение оценки бизнеса выше отраслевой динамики даже на фоне больших ожиданий от бизнеса приводит к неполному размещению или вообще к отсутствию интереса инвесторов к размещению, так как каждый инвестор склонен закладывать прибыль в приобретение любых активов. Оценщику необходимо учитывать индивидуальные риски размещаемой компании и при необходимости уменьшать оценку для достижения успешного размещения. 6649faccace231_14028767___skip_ 6649faccace7c1_74096491___skip_ В результате текущего анализа определяется итоговое значение стоимости компании. Такой расчет может проводиться как по российским, так и по западным аналогам. Выбор рынка обусловлен не только областью функционирования компании, но и инвесторами, которые зачастую ориентированы на западные рынки. 6649faccace231_14028767___skip_ 6649faccace7c1_74096491___skip_ Приведем пример такого экспрессрасчета на основании метода аналогов. 6649faccace231_14028767___skip_ 6649faccad0f01_18982087___skip_ Таблица 1. Российский рынок IPO в 2009-2012 гг. [6] 6649faccace231_14028767___skip_ 6649faccad1141_62722110___skip_ 6649faccad1277_62869006___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ Год 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ Число сделок, ед. 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ Стоимость, млн долл. 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1868_43680469___skip_ 6649faccad1277_62869006___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 2012 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 15 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 8 813 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1868_43680469___skip_ 6649faccad1277_62869006___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 2011 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 10 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 6 212 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1868_43680469___skip_ 6649faccad1277_62869006___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 2010 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 25 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 6 690 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1868_43680469___skip_ 6649faccad1277_62869006___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 2009 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 12 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 1 333 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1868_43680469___skip_ 6649faccad2094_36877492___skip_ 6649faccace7c1_74096491___skip_ Экспресс-оценка стоимости на основании рыночного подхода. Она может быть проведена достаточно оперативно (в сравнении с доходным методом), без погружения в специфику деятельности компании и прогнозирования ее денежных потоков [4]. 6649faccace231_14028767___skip_ 6649faccace7c1_74096491___skip_ Для наглядности рассмотрим оценку польской мультимедийной компании Agora SA. В соответствии с официальной информацией (по данным агентства Bloomberg) она занимается как издательством ежедневных газет, журналов и других периодических печатных средств массовой информации, так и рекламой, радиовещанием, предлагает различные онлайн-услуги через интернет-портал. Продукты компании включают в себя выпуск польской ежедневной газеты Gazeta Wyborcza, бесплатной газеты Metro и 14 различных журналов. Интернет-ус- луги представлены сайтом Gazeta. pi, а также такими сайтами, как Sport, pi, Tivi. pi и Bebo. Gazeta. pl. Компания ведет свою деятельность и в области радиовещания под брендами Zlote Przeboje, Roxy FM, Tok FM и интернет-радио Tuba, fm. Также дополнительно она продает коллекционные книги и книги на DVD/CD. 6649faccace231_14028767___skip_ 6649faccace7c1_74096491___skip_ Для проведения анализа были отобраны компании с подобными характеристиками на развива-ющихся рынках. Финансовая информация по компаниям представлена отчетностью по МСФО или GAAP, источник данных - информационная система Bloomberg. Компании-аналоги были проранжированы по критерию убывания капитализации (рис. 1). 6649faccace231_14028767___skip_ 6649faccace7c1_74096491___skip_ 6649faccad2337_86321112___skip_ 6649faccace231_14028767___skip_ 6649faccace7c1_74096491___skip_ Сокращение списка «подозреваемых» происходило за счет уточнения характеристик и/или отсутствия информации по отчетности. В результате были отобраны 9 компаний, занимающихся издательской деятельностью, из таких стран, как Польша, Бразилия, Турция, Китай и др., в числе которых китайская компания Liaoning Publishing&Media Co., индийская компания Infomedia India Ltd, предприятия малой и средней капитализации (табл. 2). 6649faccace231_14028767___skip_ 6649faccad0f01_18982087___skip_ Таблица 2. Сравнительные финансовые показатели компаний-аналогов, млн долл. 6649faccace231_14028767___skip_ 6649faccad1141_62722110___skip_ 6649faccad1277_62869006___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ Компания 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ Страна 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ Капитализация 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ Выручка 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ Чистая прибыль 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ EBITDA 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ Активы 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ EV 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1868_43680469___skip_ 6649faccad1277_62869006___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ Liaoning Publishing&Media Co. 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ Китай 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 1 528 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 133,62 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 113,77 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 112,86 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 2 255,75 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 11 427 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1868_43680469___skip_ 6649faccad1277_62869006___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ Hurriyet Gazetecilik ve Matbaacilik A. S. 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ Турция 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 1 300 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 698,95 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 772,06 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 1 144,13 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 11 555,48 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 11 778 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1868_43680469___skip_ 6649faccad1277_62869006___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ Agora SA 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ Польша 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ - 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 459,85 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 336,24 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 772,64 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 6 657,10 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 11 129 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1868_43680469___skip_ 6649faccad1277_62869006___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ Saraiva S. A. Livreiros Editores 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ Бразилия 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 540 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 376,33 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 336,02 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 555,53 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 2 294,90 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 5 555 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1868_43680469___skip_ 6649faccad1277_62869006___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ Dogan Gazetecilik AS 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ Турция 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 280 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 227,15 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 6,76 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 99,19 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 2 238,62 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 1 191 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1868_43680469___skip_ 6649faccad1277_62869006___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ Wydawnictwa Szkolne i Pedagogiczne S. A. 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ Польша 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 168 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 81,27 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 117,77 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 113,09 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 771,81 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 1 175 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1868_43680469___skip_ 6649faccad1277_62869006___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ Macmillan India Ltd. 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ Индия 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 99 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 52,63 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 33,35 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 44,58 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 770,22 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 446 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1868_43680469___skip_ 6649faccad1277_62869006___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ Infomedia India Ltd. 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ Индия 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 664 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 41,69 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 33,08 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 66,57 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 447,89 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 778 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1868_43680469___skip_ 6649faccad2094_36877492___skip_ 6649faccace7c1_74096491___skip_ У компаний крупной капитализации долговая нагрузка невысокая - от 0,7 до 1,2, в то время как компании средней и малой капитализации данной сферы демонстрируют высокую долговую нагрузку - до 2,7. 6649faccace231_14028767___skip_ 6649faccace7c1_74096491___skip_ В результате анализа финансовых показателей по компаниям-аналогам были выбраны следующие мультипликаторы для расчета стоимости компании: 6649faccace231_14028767___skip_ 6649faccacefb8_88139495___skip_ 6649faccacf121_97142560___skip_ капитализация/выручка (P/S); 6649faccacf2d3_00054323___skip_ 6649faccacf121_97142560___skip_ капитализация/чистая прибыль (Р/Е); 6649faccacf2d3_00054323___skip_ 6649faccacf121_97142560___skip_ стоимость бизнеса/EBITDA (EV/EBITDA). 6649faccacf2d3_00054323___skip_ 6649faccacf794_46290177___skip_ 6649faccace7c1_74096491___skip_ Выбор соответствующих мультипликаторов объясняется не только наличием данных для их рас-чета, но также и экономическими соображениями. Эти мультипликаторы достаточно хорошо отображают качественное состояние компании (табл. 3). Специальные мультипликаторы, характерные для издательской и книжной деятельности, не были рассчитаны вследствие отсутствия в свободном доступе информации о количестве проданных книг у компаний или числе магазинов. Поэтому оценка стоимости компании проводилась только на основании финансовых мультипликаторов, что не снижает качества расчета. 6649faccace231_14028767___skip_ 6649faccad0f01_18982087___skip_ Таблица 3. Оценочные мультипликаторы компаний-аналогов 6649faccace231_14028767___skip_ 6649faccad1141_62722110___skip_ 6649faccad1277_62869006___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ Компания 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ Страна 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ Капитализация, млн долл. 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ P/S 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ Р/Е 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ EV/EBITDA 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1868_43680469___skip_ 6649faccad1277_62869006___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ Liaoning Publishing&Media Co. 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ Китай 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 1 528,07 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 11,44 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 10,97 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 110,96 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1868_43680469___skip_ 6649faccad1277_62869006___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ Hurriyet Gazetecilik ve Matbaacilik A. S. 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ Турция 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 1 300,80 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 1,86 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 18,05 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 12,34 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1868_43680469___skip_ 6649faccad1277_62869006___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ Saraiva S.A. Livreiros Editores 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ Бразилия 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 539,88 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 1,43 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 14,99 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 9,99 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1868_43680469___skip_ 6649faccad1277_62869006___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ Dogan Gazetecilik AS 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ Турция 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 279,96 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 1,23 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 41,41 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 20,83 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1868_43680469___skip_ 6649faccad1277_62869006___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ Wydawnictwa Szkolne i Pedagogiczne S.A. 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ Польша 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 167,94 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 2,07 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 9,45 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 13,40 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1868_43680469___skip_ 6649faccad1277_62869006___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ Macmillan India Ltd. 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ Индия 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 99,68 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 1,89 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 29,76 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 10,07 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1868_43680469___skip_ 6649faccad1277_62869006___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ Infomedia India Ltd. 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ Индия 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 64,16 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 1,54 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 20,83 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 11,89 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1868_43680469___skip_ 6649faccad1277_62869006___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ Среднее 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ - 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ - 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 3,07 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 35,07 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 27,07 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1868_43680469___skip_ 6649faccad1277_62869006___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ Среднее без 1 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ - 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ - 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 1,67 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 22,41 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 13,09 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1868_43680469___skip_ 6649faccad2094_36877492___skip_ 6649faccace7c1_74096491___skip_ Также в целях окончательного подтверждения выбора компаний-аналогов был проведен видовой анализ по мультипликаторам Р/S, Р/Е и EV/EBITDA. Его результаты представлены в строке «Среднее» табл. 3. При анализе можно отметить завышенное значение мультипликаторов китайской компании. Ее учет в данном анализе оценки справедливой стоимости вызывает сомнение. Последняя строка табл. 3 содержит расчетные значения мультипликаторов без китайской компании. 6649faccace231_14028767___skip_ 6649faccace7c1_74096491___skip_ 6649faccad6d11_96816842___skip_ 6649faccace231_14028767___skip_ 6649faccace7c1_74096491___skip_ Рассчитаем стоимость компании, основываясь на видовых мультипликаторах по предпоследней и последней строкам табл. 3 (рис. 3, 4). Анализ данных рис. 3, 4 показывает, что по всем показателям стоимость при использовании отраслевых мультипликаторов без учета китайской компании-аналога ниже стоимости, рассчитанной с ее учетом. Кроме того, стоимость по показателю P/S ниже, чем по мультипликаторам Р/Е и EV/EBITDA. Причиной этого могут быть ожидания роста продаж на развивающихся рынках. 6649faccace231_14028767___skip_ 6649faccace7c1_74096491___skip_ 6649faccad6f83_78073534___skip_ 6649faccace231_14028767___skip_ 6649faccace7c1_74096491___skip_ 6649faccad71b6_07388738___skip_ 6649faccace231_14028767___skip_ 6649faccace7c1_74096491___skip_ Средняя стоимость компании рассчитана по трем видовым мультипликаторам - Р/S, Р/Е и EV/EBITDA - для рассматриваемых регионов (табл. 4). 6649faccace231_14028767___skip_ 6649faccad0f01_18982087___skip_ Таблица 4. Средняя стоимость компании, млн долл. 6649faccace231_14028767___skip_ 6649faccad1141_62722110___skip_ 6649faccad1277_62869006___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ Группа оценки 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ Значение 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1868_43680469___skip_ 6649faccad1277_62869006___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ Средняя стоимость с учетом китайской компании-аналога 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 1 974 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1868_43680469___skip_ 6649faccad1277_62869006___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ Средняя стоимость без учета китайской компании-аналога 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1434_17934891___skip_ 1 115 6649faccad15b6_72711814___skip_ 6649faccad1868_43680469___skip_ 6649faccad2094_36877492___skip_ 6649faccace7c1_74096491___skip_ Экспертный анализ показывает, что средняя стоимость, если бы аналогами были компании из стран БРИКС, почти на 65 % выше, чем средняя стоимость при использовании аналогов из Восточной Европы. Видимо, это можно объяснить более развитыми издательским рынком и медиарынком в странах БРИКС. 6649faccace231_14028767___skip_ 6649faccace7c1_74096491___skip_ Таким образом, при выходе компании на IPO ей необходимо ориентироваться на стоимость в 1 115 млн долл. Эта цена будет в большей степени отражать рыночные ожидания и позволит компании осуществить успешное размещение своих акций. 6649faccace231_14028767___skip_ 6649faccace7c1_74096491___skip_ К существенным недостаткам метода для России можно отнести то, что ввиду неразвитости российского рынка сделок с активами зачастую сложно найти подходящие аналоги, обладающие заданными характеристиками. В некоторых случаях отчетность компаний является закрытой информацией, и оценщику приходится пользоваться данными из открытых источников (пресс-релизы, официальные заявления менеджеров и собственников компаний, личные беседы). 6649faccace231_14028767___skip_ 6649faccace7c1_74096491___skip_ Кроме того, обычно сложно оценить среднерыночную структуру инвестированного капитала. Ввиду отсутствия сведений о соотношении собственных и заемных средств по всем рассматриваемым компаниям, как правило, используется допущение о том, что компании-аналоги имеют схожую структуру инвестированного капитала. 6649faccace231_14028767___skip_ 6649faccace7c1_74096491___skip_ Однако в целом оценки, получаемые по рыночному методу, отражают динамику рыночных сделок и ожиданий инвесторов на соответствующем рынке. Они могут быть применены при сделках купли-продажи бизнеса, пакетов акций (в частности, необходимо вводить корректирующие коэффициенты в зависимости от размера оцениваемого пакета), залоговых и прочих сделках, носящих рыночный характер. 6649faccace231_14028767___skip_ 6649faccadaeb1_46473314___skip_ Литература 6649faccace231_14028767___skip_ 6649faccadb407_13226408___skip_ 1. Ван Хорн Дж. Основы управления финансами. М.: Финансы и статистика. 2003. 6649faccace231_14028767___skip_ 6649faccadb407_13226408___skip_ 2. Грязнова Л.Г., Федотова М. А.М.: Финансы и статистика. 2009. 6649faccace231_14028767___skip_ 6649faccadb407_13226408___skip_ 3. Дамодаран А. Инвестиционная оценка. Инструменты и техника оценки любых активов: пер. с англ. М.: Альпина Бизнес Букс. 2004. 6649faccace231_14028767___skip_ 6649faccadb407_13226408___skip_ 4. Холодкова В.В. Как оценить компанию. Рыночные методы // Профессия директор 2012. № 1. 6649faccace231_14028767___skip_ 6649faccadb407_13226408___skip_ 5. Холодкова В.В. Текущая ситуация на рынках IPO // Финансовый менеджмент. 2009. № 3. 6649faccace231_14028767___skip_ 6649faccadb407_13226408___skip_ 6. URL: http://www.offering.ru. 6649faccace231_14028767___skip_ 6649faccadbca0_17478794___skip_ 6649faccadbd79_17846181___skip_ 6649faccadbf56_65874205___skip_ Метки 6649faccadbca0_17478794___skip_ 6649faccadc172_69081944___skip_ 6649faccadc337_54784404___skip_ Оценка стоимости бизнеса 6649faccad0953_93392408___skip_ 6649faccadc513_76888838___skip_ оценка пакетов акций 6649faccad0953_93392408___skip_ 6649faccadc680_03428074___skip_ IPO 6649faccad0953_93392408___skip_ 6649faccadbca0_17478794___skip_ 6649faccadcbe2_54484056___skip_ Программа Финансовый анализ - 6649faccacc223_72516571___skip_ для анализа финансового состояния предприятия, позволяющая рассчитывать большое количество финансово-экономических коэффициентов. 6649faccacdeb3_12937307___skip_ 6649faccadce38_40743041___skip_ 6649faccadcfb7_88165546___skip_ Скачать программу 6649faccacc4b6_15105852___skip_ 6649faccad0953_93392408___skip_ 6649faccadbca0_17478794___skip_ 6649faccadd1c5_44673911___skip_ 6649faccadd359_40615797___skip_ Попроборать 6649faccacc4b6_15105852___skip_ Онлайн 6649faccad0953_93392408___skip_ 6649faccadbca0_17478794___skip_ 6649faccadbca0_17478794___skip_ 6649faccacc9a3_67062918___skip_ 6649faccadbca0_17478794___skip_ 6649faccadd5f2_45252296___skip_ 6649faccadd767_14888727___skip_ См. также 6649faccadbca0_17478794___skip_ 6649faccadd9a7_32299157___skip_ 6649faccaddb94_92169551___skip_ 6649faccaddce0_01785420___skip_ Анализ финансовой деятельности предприятия 6649faccad0953_93392408___skip_ 6649faccadbca0_17478794___skip_ 6649faccaddb94_92169551___skip_ 6649faccaddfb0_71444378___skip_ Программа для финансового анализа 6649faccad0953_93392408___skip_ 6649faccadbca0_17478794___skip_ 6649faccaddb94_92169551___skip_ 6649faccade2a3_50137887___skip_ Финансовый анализ Онлайн 6649faccad0953_93392408___skip_ 6649faccadbca0_17478794___skip_ 6649faccadbca0_17478794___skip_ 6649faccadbca0_17478794___skip_