Финансово-экономический инструментарий выявления признаков объективного банкротства

А.З. Бобылева
доктор экономических наук, профессор,
факультета государственного управления,заведующая кафедрой финансового менеджмента
Московский государственный университет имени М. В. Ломоносова
О.А. Львова
кандидат экономических наук,
доцент кафедры финансового менеджмента факультета государственного управления,
Московский государственный университет имени М. В. Ломоносова
Актуальные проблемы экономики и права
№1 2020

Введение

В последние годы в научной экономической и правовой литературе, российском законодательстве и судебной практике стал использоваться термин «объективное банкротство». Он призван подчеркнуть, что организация несостоятельна не формально, в соответствии с признаками, указанными в ст. 3 Закона о банкротстве¹, в основе которых лежат бухгалтерские показатели, а действительно не может функционировать: не обладает средствами для дальнейшего ведения деятельности, не выполняет обязательства перед партнерами и государством.

¹ О несостоятельности (банкротстве): Федеральный закон № 127-ФЗ от 26.10.2002 (ред. от 27.12.2019) (с изм. и доп., вступ. в силу с 08.01.2020). URL: https://base.garant.ru/185181/ (дата обращения: 05.01.2020).

Появление термина «объективное банкротство» обусловлено высокой потребностью в выявлении предприятий, которые действительно несостоятельны и нуждаются в разрешении ситуации при помощи ликвидационных или реабилитационных процедур банкротства. Кроме того, понятие «объективное банкротство» предполагает и обнаружение предприятий, которые искусственно создали у себя признаки банкротства (так называемое фиктивное и преднамеренное банкротство), а также содержит возможность уточнения реальной даты наступления банкротства и определения степени вины руководителя (субсидиарной ответственности контролирующего должника лица).

Изменение концепции определения несостоятельности за счет введения термина «объективное банкротство» делает невозможным проведение арбитражным управляющим финансового анализа и проверки наличия признаков фиктивного и преднамеренного банкротства только лишь на основе действующих Правил, введенных соответствующими постановлениями Правительства РФ² (далее - Правила). Более того, установление объективного банкротства в ряде случаев может противоречить выводам, полученным в результате применения методических подходов указанных Правил, которые основаны преимущественно на бухгалтерских показателях, не в полной мере отражающих реальное положение дел в несостоятельных организациях.

² Об утверждении временных правил проверки арбитражным управляющим наличия признаков фиктивного и преднамеренного банкротства: Постановление Правительства РФ № 855 от 27.12.2004. URL: http://base.garant.ru/187738/; Об утверждении Правил проведения арбитражным управляющим финансового анализа: Постановление Правительства РФ № 367 от 25.06.2003. URL: http://base.garant.ru/12131539/ (дата обращения: 18.11.2019).

Отсутствие полноценного финансово-экономического инструментария выявления объективных признаков банкротства сказывается и на судебной практике. Например, в качестве основания для отмены Постановления Девятого апелляционного суда Арбитражный суд Московского округа, в частности, указывает: «Суд апелляционной инстанции сделал вывод о наличии имущества у должника по формальным признакам на основании данных бухгалтерских балансов, представленных в материалах дела»³, т.е. в решении подчеркивается необходимость неформального подхода, выходящего за рамки Правил. В то же время практика противоречива: в другом Постановлении Арбитражного суда Московского округа решение принимается исходя из формальных признаков: отмечается, что, согласно бухгалтерскому балансу, у должника имелось имущество для погашения задолженности, поэтому не было обязанности обратиться в суд с заявлением о банкротстве⁴.

³ Постановление Арбитражного суда Московского округа от 07.02.2018 по делу № А-40-102470/2012. C. 7, 9. URL: http://kad. arbitr.ru/Document/Pdf/b02ac6e6-e81a-45c7-9019-4e4675d159df/f3134f25-5c5a-43aa-a6b2-81e11cc10a69/A40-102470-2012_20180207_Reshenija_i_postanovlenija.pdf?isAddStamp=True (дата обращения: 25.11.2019).

⁴ Постановление Арбитражного суда Московского округа от 21.03.2019 по делу №2 А-40-172410/16. C. 7. URL: http://kad.arbitr. ru/Document/Pdt7035f1fd4-0bcf-4018-b5d3-bf3ce18a4dce/39a41abe-6f86-4fcd-990c-bf8387783f35/A40-172410-2016_20190321_Reshenija_i_postanovlenija.pdf?isAddStamp=True (дата обращения: 25.11.2019).

Несоответствие действующих Правил проведения финансового анализа и выявления признаков фиктивного и преднамеренного банкротства современному уровню развития института банкротства неоднократно отмечалось в научной литературе [1—5], научной общественностью и практиками делались определенные шаги по разработке нового федерального стандарта анализа для арбитражных управляющих [6—9]. В настоящее время, с введением понятия объективного банкротства, необходимость выработки новых подходов к анализу возросла многократно. В связи с вышесказанным целесообразно оценить, какие подходы из наработанного мирового опыта (как зарубежных, так и российских ученых и практиков) можно использовать для этих целей.

В основе современного анализа финансово-экономического состояния и результатов деятельности компаний лежат общие фундаментальные подходы, наиболее полно изложенные в работах Л. Бернстайна [10], Р. С. Хиггинса и М. Раймерс [11], Э. А. Хелферта [12] и адаптированные для России А. Д. Шереметом и др. [13, 14], Я. В. Соколовым и М. Л. Пятовым [15], В. В. Ковалевым [16]. Однако эти всемирно известные методы не «сфокусированы» на удовлетворении специфических требований, возникающих в период банкротства: необходимости квалифицировать проблемную компанию, как:

1. имеющую возможность к восстановлению платежеспособности и безубыточной деятельности либо, наоборот, подлежащую ликвидации;
2. добросовестного должника либо недобросовестного должника, задумавшего преднамеренное/ фиктивное банкротство.

Большая группа ученых во всем мире работает в сфере прогнозирования банкротства: в литературе насчитывается более 50 способов количественной оценки устойчивости корпоративного сектора на основе финансовых показателей [17]. Среди самых известных специалистов следует отметить таких, как Э. Альтман и его соавторы [18, 19], У Бивер [20, 21], Х. Д. Платт и М. Б. Платт [22], Р. Дж. Таффлер [23], М. Змиевский [24], а также российских ученых О. П. Зайцеву [25], Г. В. Давыдову и А. Ю. Беликова [26], Т. В. Коссову и Е. В. Коссову [27], М. В. По-мазанова и О. В. Колоколову [28], В. А. Сальникова, А. Н. Могилат и И. Ю. Маслова [29], Е. А. Федорову, Е. В. Гиленко и С. Е. Довженко [30]. Разработанные ими модели прогнозирования, как правило, работают на перспективу: позволяют судить о вероятности банкротства как в краткосрочном, так и долгосрочном прогнозном периоде, но не дают возможности определить, следует ли в текущий момент ликвидировать компанию либо дать ей шанс на восстановление платежеспособности и осуществление безубыточной деятельности.

Непосредственно проблема разработки методических подходов к установлению реального банкротства была сформулирована почти 100 лет назад. Уже в 1929 г. в научно-практических работах в США отмечалось, что не существует единых принципов или правил для определения состоятельности (solvency) [31, pp. 582, 620]. В наши дни учеными по-прежнему отмечается, что часто сложно однозначно определить состоятельность/несостоятельность [32]. Большинство современных иностранных научных работ посвящено управлению компанией уже в условиях утраты финансовой стабильности, устойчивости, финансового здоровья компании [33-35], а ввиду отсутствия универсальных подходов и наличия особенностей национального законодательства о банкротстве исследования часто имеют локальный страновой охват [36-37]. Критериям определения несостоятельности в научно-методической литературе по-прежнему посвящено недостаточно внимания.

Тем не менее, обобщая исследования в рассматриваемой предметной области, можно сказать, что в мировой практике в настоящее время известны и активно используются три основных теста.

1. Тест на платежеспособность (the ability-to-pay solvency test). Он отвечает на вопрос о возможности погашать обязательства по мере их поступления. Иногда этот тест называют «денежной состоятельностью» (cash-flow solvency) или «объективной, справедливой состоятельностью» (equitable solvency). Следует учитывать, что данный тест основан не на бухгалтерской отчетности, а на прогнозировании будущих денежных потоков, что теоретически должно лучше отражать ситуацию. Однако прогнозирование денежных потоков может быть некорректным ввиду неопределенности, а может быть предвзятым (спекулятивным) [38, 39]. Учитывая возможность неправильной оценки денежных потоков, дисконта, ликвидационной стоимости, на основе данного теста можно поставить как корректный, так и некорректный диагноз: признать фирму несостоятельной, хотя она на самом деле состоятельна (ложная несостоятельность), или состоятельной, когда фирма несостоятельна (ложная состоятельность) [32, pp. 1005, 1006]. Тем не менее именно этот тест признается в мире лучшим, так как дает наиболее полезную информацию для кредиторов.

2. Тест, показывающий, превышает ли справедливая стоимость активов компании номинальную стоимость обязательств (the balance-sheet solvency test). Он может применяться как при условии, что предприятие продолжает функционировать, так и при его ликвидации. В каждом из рассмотренных случаев составляется соответствующий баланс (на основе продолжающегося бизнеса либо ликвидационный).

3. Тест на достаточность капитала (the capital-adequacy solvency test), который, как и второй, дает дополнительную информацию к первому, наиболее релевантному тесту.

Применение описанных тестов имеет определенные проблемы даже в США — стране их активного использования. В частности, тесты основаны на разных показателях и их результаты необязательно корреспондируют, т.е. по тестам можно поставить разные диагнозы о состоятельности/несостоятельности компании. Тем не менее, несмотря на это, а также на неоднозначность полученных по тестам оценок, федеральное законодательство США в качестве «входного критерия» в процедуру банкротства принимает второй тест о превышении стоимости обязательств над справедливой стоимостью активов⁵.

⁵ В Кодексе законов США используется традиционный balance sheet test, при котором «несостоятельность» понимается как условие, при котором сумма обязательств юридического лица превышает справедливую стоимость его имущества. Подробнее см.: 11 US Code, § 101 (32a). URL: https://www.law.cornell. edu/uscode/text/11/101 (дата обращения: 10.01.2020).

Однако национальные нормы, регламентирующие оспаривание сделок должника, направленных на причинение вреда кредиторам, допускают использование всех трех тестов для определения момента наступления несостоятельности должника, так как нарушение условий любого из них означает наличие серьезных финансовых трудностей у компании и допускает признание ее несостоятельной по любому из тестов [32, p. 1003].

В России в рассмотренном виде данные тесты не применяются. Например, дисконтирование будущих денежных потоков (первый тест) действующими методическими документами не предусмотрено, так же как и составление ликвидационного баланса, учитывающего текущую рыночную информацию о ценах на активы. Тем не менее отдельные элементы данных тестов использованы при подготовке Постановления Пленума Верховного суда РФ от 21 декабря 2017 г. № 53 «О некоторых вопросах, связанных с привлечением контролирующих должника лиц к ответственности при банкротстве»⁶, закрепившего термин «объективное банкротство», и требуют дальнейшего осмысления возможностей их развития в научно-методическом плане и на практике.

⁶ О некоторых вопросах, связанных с привлечением контролирующих должника лиц к ответственности при банкротстве: Постановление Пленума Верховного суда РФ № 53 от 21.12.2017. URL: http://www.consultant.ru/document/cons_doc_LAW_286130/ (дата обращения: 15.11.2019).

Таким образом, важность для экономики страны определения реальных организаций-банкротов, неоднозначность существующих в мире теоретико-методических подходов к анализу проблемных компаний предопределили цель исследования как разработку концепции и методики установления объективного банкротства на основе финансово-экономического инструментария.

Цель исследования предполагает решение следующих задач: выявление различий между традиционным пониманием признаков банкротства и современной трактовкой объективного банкротства; классификация признаков и причин объективного банкротства; разработка принципов и методических подходов к использованию финансово-экономического инструментария для доказательства наступления объективного банкротства; определение общего алгоритма обоснования даты наступления объективного банкротства; выявление особенностей привлечения к субсидиарной ответственности при объективном банкротстве.

Результаты исследования

Эволюция подходов к определению признаков банкротства и современная трактовка объективного банкротства

В соответствии со ст. 3 Закона «О несостоятельности (банкротстве)» признаками банкротства являются следующие:

• должник отвечает признакам неплатежеспособности и (или) признакам недостаточности имущества;
• имеется не погашенная в течение более трех месяцев задолженность из-за недостаточности денежных средств по оплате труда и выплатам бывшим работникам;
• исполнение должником своих обязательств перед всеми кредиторами невозможно при удовлетворении требований одного кредитора;
• должник принял решение об обращении в арбитражный суд с заявлением о ликвидации;
• обращение взыскания на имущество должника осложнит или сделает невозможной хозяйственную деятельность должника.

Хотя признаки неплатежеспособности и (или) недостаточности имущества включены в перечень в виде самостоятельных обстоятельств, они, как правило, предполагаются и большинством других признаков несостоятельности. При этом под «недостаточностью имущества» понимается превышение размера денежных обязательств и обязанностей по уплате обязательных платежей должника над стоимостью имущества (активов) должника, а под «неплатежеспособностью» — прекращение исполнения должником части денежных обязательств или обязанностей по уплате обязательных платежей, вызванное недостаточностью денежных средств⁷.

⁷ О несостоятельности (банкротстве): Федеральный закон. Ст. 2, абз. 34 и 35. URL: https://base.garant.ru/185181/ (дата обращения: 05.01.2020).

Применение данных определений привело к практически повсеместному использованию в качестве доказательной базы несостоятельности превышения размера денежных обязательств и обязанностей по уплате обязательных платежей должника над балансовой (а не рыночной) стоимостью имущества (активов) должника, что некорректно: у должника балансовая стоимость имущества может быть как завышена для искусственного увеличения ликвидности и стоимости залога при кредитовании, так и занижена — например, для сокращения выплат по налогу на имущество или сокрытия части конкурсной массы при банкротстве. В свою очередь, прекращение исполнения должником части денежных обязательств или обязанностей по уплате обязательных платежей практически всегда объясняется лишь недостаточностью денежных средств, в то время как это может быть вызвано задержкой в приемке работ, продолжающимися судебными разбирательствами и пр. Преобладавший до недавнего времени подобный «бухгалтерский» подход способствовал формальному представлению доказательной базы несостоятельности должника, затруднял принятие справедливых решений арбитражным судом при выборе следующей процедуры банкротства, препятствовал объективной оценке конкурсной массы.

Высокая потребность практики в преодолении данных ограничений законодательства и правоприменения, критика со стороны профессионального сообщества привели к введению в июле 2017 г. понятия «объективное банкротство»⁸ в следующей трактовке: «критический момент, в который должник из-за снижения стоимости чистых активов стал неспособен в полном объеме удовлетворить требования кредиторов, в том числе по уплате обязательных платежей».

⁸ Определение Судебной коллегии по экономическим спорам Верховного суда РФ № 309-ЭС17-1801 от 20.07.2017 по делу № А50-5458/2015. Отдельные элементы финальной правовой позиции по объективному банкротству также содержались в более раннем Определении в рамках рассмотрения этого же дела о банкротстве: Определение Верховного суда РФ № 309-ЭС17-1801 от 05.06.2017 по делу № А50-5458/2015.

С этого момента термин «объективное банкротство» начинает активно использоваться, в том числе и Федеральной налоговой службой (далее — ФНС). В частности, в материалах ФНС подчеркивается, что «критический момент носит объективный характер и на него не влияет принятие должником или контролирующим должника лицом мер по сокрытию признаков неплатежеспособности или недостаточности имущества»⁹.

⁹ О применении налоговыми органами положений главы Ш.2 Федерального закона от 26.10.2002 № 127-ФЗ: Письмо ФНС России №> СА-4-18/16148@ от 16.08.2017. URL: http://www.consultant.ru/document/cons_doc_LAW_227069/ (дата обращения: 14.11.2019).

Как следует из вышесказанного, в этот период содержание объективного банкротства было привязано к бухгалтерскому понятию «чистых активов»¹⁰, что не позволяло раскрыть его суть в полном объеме.

¹⁰ Об утверждении Порядка определения стоимости чистых активов: Приказ Минфина России № 84н от 28.08.2014. URL: http://www.consultant.ru/document/cons_doc_LAW_169895/ (дата обращения: 14.11.2019).

Понимание ограниченности такого подхода привело к тому, что уже через несколько месяцев после введения термина «объективное банкротство» законодатель заменяет в его определении понятие «чистые активы» на «реальную (рыночную) стоимость активов». В окончательном виде термин «объективное банкротство» устанавливается упомянутым Постановлением Пленума Верховного суда РФ от 21 декабря 2017 г. № 53 и звучит как неспособность должника в полном объеме удовлетворить требования кредиторов, в том числе об уплате обязательных платежей, из-за превышения совокупного размера обязательств над реальной стоимостью его активов".

¹¹ О некоторых вопросах, связанных с привлечением контролирующих должника лиц к ответственности при банкротстве: Постановление Пленума Верховного суда РФ № 53 от 21.12.2017. П. 4. URL: http://www.consultant.ru/document/ cons_doc_LAW_286130/ (дата обращения: 15.11.2019).

Следует отметить, что определение понятий «объективное банкротство» и «недостаточность имущества» лингвистически выстроены единообразно. Различия, на первый взгляд, малозаметны, но концептуально они значительно отличаются:

• причиной неплатежеспособности при объективном банкротстве является превышение размера не только денежных обязательств и обязательных платежей, как при недостаточности имущества, а превышение совокупного размера (всех) обязательств должника над стоимостью активов;
• в определении объективного банкротства подчеркивается реальная стоимость активов (имущества). Акцент на реальную стоимость активов предполагает осмотрительное использование бухгалтерской стоимости активов, расчет, по возможности, рыночной стоимости. Это следует из ст. 7 Федерального закона «Об оценочной деятельности в Российской Федерации», которая гласит, что «в случае, если... не определен конкретный вид стоимости объекта оценки, установлению подлежит рыночная стоимость данного объекта. Указанное правило подлежит применению и в случае использования в нормативном правовом акте не предусмотренных законом или стандартами оценки терминов, определяющих вид стоимости объекта оценки, в том числе терминов "действительная стоимость", "разумная стоимость", "эквивалентная стоимость", "реальная стоимость" и других»¹².

¹² Об оценочной деятельности в Российской Федерации: Федеральный закон № 135-ФЗ от 29.07.1998. URL: http://www. consultant.ru/document/cons_doc_LAW_19586/ (дата обращения: 15.11.2019).

Таким образом, современная трактовка объективного банкротства предполагает обязанность всех вовлеченных лиц, в первую очередь арбитражных управляющих и судов, неформально (как раньше — на основе бухгалтерских критериев) относиться к определению стоимости имущества, выявлению неплатежеспособности, нацеливает на учет реальных условий деятельности должника при установлении даты наступления финансовых затруднений и несостоятельности.

Методические подходы к выявлению признаков объективного банкротства (финансово-экономические аспекты)

Из определения объективного банкротства следует, что для выявления признаков его наступления главной задачей является установление факта превышения совокупного размера обязательств предприятия над реальной стоимостью его активов. Однако при установлении (неустановлении) факта объективного банкротства предполагается оценка добросовестности, «разумности» руководителя, «адекватности» его поведения с точки зрения среднестатистического руководителя¹³, что требует выявления причин этого превышения и косвенных признаков банкротства.

¹³ О некоторых вопросах, связанных с привлечением контролирующих должника лиц к ответственности при банкротстве: Постановление Пленума Верховного суда РФ № 53 от 21.12.2017. П. 9. URL: http://www.consultant.ru/document/cons_doc_LAW_286130/ (дата обращения: 15.11.2019).

В соответствии с вышесказанным можно выделить два методических подхода к выявлению объективного банкротства, или два его этапа:

• экспресс (формальный, технический) подход, вытекающий непосредственно из определения;
• углубленный (расширенный), раскрывающий финансово-экономические, организационные, управленческие, инвестиционные причины наступления объективного банкротства, а также его косвенные признаки.

Формальный (технический) экспресс-подход предполагает непосредственную зависимость наступления объективного банкротства от соотношения совокупного размера обязательств и реальной стоимости активов компании. При использовании экспресс-подхода необходимо учитывать, что могут быть некорректно определены:

1. стоимость имущества, из-за того что:
   • использована балансовая (бухгалтерская) оценка стоимости имущества;
   • при оценке реальной (рыночной) стоимости не полностью учтены влияющие на нее факторы;
   • неправильно выбран метод оценки.
2. размер обязательств (может быть завышен или занижен в балансе).

В связи с этим важнейшей составной частью реализации формального экспресс-подхода является оценка полноты учета обязательств, проверка их на предмет завышения, включения фиктивных кредиторов и т.п., т.е. проверка достоверности совокупного размера обязательств, а также корректная оценка реальной (рыночной) стоимости имущества.

Из вышесказанного логично вытекает, что уполномоченное лицо (в зависимости от конкретных условий— руководитель должника, арбитражный управляющий и т.п.) должно привлекать оценщика, с тем чтобы определить рыночную стоимость активов и убедиться, что совокупный размер обязательств превышает (либо не превышает) рыночную стоимость имущества, тем самым доказать (либо опровергнуть) наличие признаков объективного банкротства [40]. Однако пока в нормативных правовых документах подобная обязанность не прописана, что затрудняет доказательство наступления объективного банкротства (либо его отсутствия), приводит, как показано выше, к неоднозначным и даже противоречащим друг другу решениям судов.

Углубленный (расширенный) подход к определению наступления объективного банкротства позволяет выявить глубинные причины превышения совокупного размера обязательств над реальной стоимостью его активов на основе анализа внешних и внутренних условий функционирования должника, его текущей, инвестиционной, финансовой деятельности. В этом случае факт превышения обязательств над реальной стоимостью имущества рассматривается как внешнее проявление глубинных причин наступления объективного банкротства.

Причины могут быть сгруппированы по разным классификационным признакам, например:

• внешние и внутренние по отношению к должнику;
• правовые, социально-экономические, техногенные, финансовые;
• поведенческие — модели действий участников процесса банкротства (кредиторов, собственников, уполномоченных органов, консалтинговых компаний (посредников), потенциальных покупателей проблемного бизнеса) при ухудшении финансового состояния должника и т.д.

Углубленный подход предполагает выделение релевантных ситуации классификационных признаков и последующую группировку причин объективного банкротства в соответствии с ними. При необходимости возможно ранжирование признаков и причин по частоте возникновения, величине потенциального ущерба и т.д.

В качестве методического подхода для выявления и анализа причин объективного банкротства нами предлагается комплексная процедура, включающая элементы технического, юридического, финансового, кадрового, налогового аудита, ориентированного на углубленное понимание факторов, провоцирующих кризис в компании и наступление объективного банкротства. Возможно выделение следующих агрегированных блоков для выявления признаков и на этой основе причин объективного банкротства:

1. рынок (внешние условия деятельности);
2. внутренние бизнес-процессы;
3. материальные, трудовые, административные ресурсы;
4. финансы.

Группировка факторов, которые могут привести к появлению признаков объективного банкротства, и оценка их влияния могут быть представлены в следующем виде (см. табл.).

Подобный перечень и группировка факторов, которые могут оказать влияние на финансово-экономическое состояние организации, создают основу для вывода о доминировании внешних либо внутренних причин, либо воздействии комбинации внешних и внутренних причин (с указанием конкретных) на наступление объективного банкротства компании.

В целом в методических подходах к выявлению причин объективного банкротства компаний должен сочетаться технический экспресс-анализ и углубленное (расширенное) изучение финансово-экономических, организационных, управленческих, инвестиционных составляющих деятельности проблемных или несостоятельных компаний. Они предполагают классификацию причин по релевантным для каждого случая признакам, ранжирование причин по частоте возникновения, величине потенциального ущерба и пр. Современные методики анализа также должны содержать подходы к анализу сделок, способствовавших появлению признаков «объективного банкротства» или спровоцировавших его.

Таким образом, в основе обновления методик анализа финансового состояния должника в процедурах банкротства должен быть переход к рыночной или смешанной модели анализа, включающей не только и не столько бухгалтерские показатели, сколько оценку внешних и внутренних факторов, приведших к несостоятельности. Это позволит:

• сосредоточиться не на последствиях кризиса (негативных изменениях активов и пассивов, появлении убытков, просроченной задолженности и т.п.), а на выявлении факторов, приведших к несостоятельности, обосновании предпосылок, при которых предприятие может восстановить платежеспособность;
• точнее определить стоимость имущества должника, момент наступления объективного банкротства, при необходимости-размер конкурсной массы [6, 7].

По нашему мнению, в настоящее время целесообразна разработка детального современного инструментария, позволяющего стандартизировать работу по проведению финансового анализа: в частности, аналитических таблиц, требующих заполнения. Это обеспечит наглядность и прозрачность обоснований, создаст основу стандартизации представления информации и принятия решений, явится первым шагом в разработке релевантных аналитических программных продуктов.

Порядок определения даты объективного банкротства

Уход от чисто «бухгалтерского» подхода, комплексный учет реальных условий деятельности должника, размера его обязательств и рыночной стоимости имущества позволяют в каждом конкретном случае более точно выявить момент наступления финансовых затруднений и несостоятельности.

Определение даты объективного банкротства предполагает проведение системного исследования, включающего следующие шаги.

Первый шаг — анализ финансового состояния должника, выявление периодов ухудшения показателей и начала превышения обязательств над реальной стоимостью имущества:

• выделение релевантных обобщающих (интегральных, результирующих) показателей. Наиболее востребованными среди этих показателей могут быть: прибыль (убыток), выручка, размер активов, соотношение заемных и собственных средств, а также более сложные показатели, такие как сумма прибыли до вычета процентов за кредит и налогов и амортизации (EBITDA), экономическая добавленная стоимость (EVA), рыночная добавленная стоимость (MVA) и пр. [42, 43];
• обобщенная (интегральная) оценка результатов деятельности компании на основе результирующих валовых (стоимостных) и относительных (коэффициентов) в динамике не менее чем за три года до подачи заявления о банкротстве. Оценка результатов включает выявление трендов:
  • роста или падения к предыдущему периоду;
  • отставания от экономически обоснованного плана;
  • при использовании относительных показателей - отличий от «нормативов», к которым могут относиться рассчитанные самой компанией плановые величины показателей либо установленные кредитором (как правило, банком) индикаторы устойчивости;
  • определение реальной стоимости имущества, для чего целесообразно использовать п. 11 Федерального стандарта оценки № 8, согласно которому стоимость предприятия равна разности между приведенной рыночной стоимостью всех активов и приведенной стоимостью обязательств¹⁴.

¹⁴ Об утверждении Федерального стандарта оценки «Оценка бизнеса (ФСО № 8)»: Приказ Минэкономразвития России № 326 от 01.06.2015. URL: htt://www.consultant.ru/document/cons_doc_LAW_180654/ (дата обращения: 12.12.2019).

Периодичность расчета показателей зависит от доступности информации, вида деятельности компании. При выявлении «подозрительного периода», например, года, внутри этого периода по возможности целесообразно рассмотреть динамику с шагом один месяц.

Таким образом, на первом шаге на основе анализа результирующих показателей устанавливается момент, когда происходит превышение совокупного размера обязательств компании над реальной стоимостью ее активов.

Второй шаг - выявление причин ухудшения финансового состояния. Он предполагает рассмотрение признаков ухудшения финансово-экономических показателей по рассмотренным выше группам: внешние условия деятельности; внутренние бизнес-процессы; материальные, трудовые, административные, финансовые ресурсы. Для этого могут использоваться частные, косвенные показатели. Их перечень может значительно варьироваться, однако наиболее востребованными могут быть следующие:

• емкость рынка; доля заемщика на рынке; конкурентоспособность должника;
• динамика объемов производства и продаж; соответствие технологий международным стандартам, ГОСТам; выполнение обязательств подрядчиками, субподрядчиками, поставщиками; возможность и целесообразность завершения инвестиционных проектов;
• производственные мощности (динамика, износ, срок полезного действия); запасы сырья и материалов, готовой продукции, незавершенного производства; среднесписочная численность и структура персонала;
• соотношение дебиторской и кредиторской задолженности; доходность бизнеса (рентабельность продаж, рентабельность активов); ликвидность (коэффициенты текущей, критической ликвидности);
• показатели обеспеченности обязательств активами, собственными оборотными средствами.

Наряду с названными показателями, особое внимание при анализе следует уделять динамике просроченной кредиторской задолженности и величине непокрытого убытка. В частности, целесообразно сравнение динамики роста кредиторской задолженности с ростом выручки, увеличением масштабов производства, рассмотрение динамики их изменения в привязке к времени года, что позволило бы учесть реальные обстоятельства компании. Например, даже при наличии «бухгалтерских» признаков банкротства наступление объективного банкротства может не признаваться, если:

• кредиторская задолженность сокращается темпами, опережающими темп снижения выручки, или наблюдается другое их благоприятное соотношение (например, выручка растет, но кредиторская задолженность снижается более быстрыми темпами). Это может свидетельствовать об ускоренном по сравнению с прошлым периодом погашением обязательств, стремлением должника рассчитаться с обязательствами и восстановить платежеспособность;
• в «подозрительный период» были заключены и реализовывались крупные договоры с заказчиками, позволяющие обоснованно рассчитывать на получение выручки, росли активы, реализовывался бизнес-план по улучшению деятельности компании, осуществлялось своевременное перечисление зарплаты сотрудникам, выполнение прочих социальных обязательств перед работниками, в том числе сокращенными. Это может свидетельствовать о добросовестности, «разумности» руководителя, «адекватности» его поведения с точки зрения среднестатистического руководителя;
• происходит оптимизация запасов: сырья, материалов, комплектующих, готовой продукции. Это может свидетельствовать о повышении эффективности деятельности;
• объективная информация свидетельствует о том, что:
  • действия руководства, в том числе заключение сделок, были совершены для предотвращения еще большего ущерба интересам кредиторов, отвечали разумности, являлись попыткой должника исправить ситуацию;
  • контрагенты должника, в свою очередь, продолжали заключать договоры даже при просрочке выплат должником, т.е. оценивали ситуацию как не выходящую за пределы обычного делового риска;
• причиной просроченной кредиторской задолженности являлся не недостаток денежных средств, а правовые споры, сложное принятие работ из-за погодных условий и прочих указанных выше обстоятельств;
• доказано, что фактический возврат малых сумм путем продажи имущества в банкротстве причинил бы больше вреда кредиторам, чем отсрочка выплат при попытке восстановления деятельности должника и т.п.

Третий шаг — анализ сделок, которые могли способствовать наступлению объективного банкротства или спровоцировать его. Таким образом, на втором и третьем шаге устанавливаются причины ухудшения финансового состояния и сделки, создавшие риски наступления объективного банкротства. Это позволяет оценить принятые руководством меры для вывода компании из кризиса, их реалистичность и результативность.

Четвертый шаг — оценка действий руководителя — включает проверку наличия:

• экономически обоснованной системы мер (плана) в соответствии с причинами кризиса;
• аргументированного расчета на преодоление возникших проблем в разумный срок на основе намеченного плана;
• реальных усилий руководителя, направленных на достижение результата и ликвидацию признаков объективного банкротства (в первую очередь обеспечение превышения реальной стоимости активов над совокупным размером обязательств, сокращение (ликвидацию) просроченных обязательств, убытков).

Если подобных действий руководителя не прослеживается или требуемые результаты не достигаются ввиду неадекватности предпринимаемых мер, то датой объективного банкротства следует считать момент, установленный на первом шаге системного исследования.

Если действия руководителя оценены положительно, получен желаемый результат, то, несмотря на выявленные на первом шаге признаки банкротства, возможен вывод: объективное банкротство не подтверждается, ухудшение финансового состояния, выявленное на первом этапе, рассматривается как временное.

Другим результатом исследования может быть подтверждение объективного банкротства с уточнением момента его наступления. Такой вывод возможен, если усилия руководителя на достижение результата и ликвидацию признаков объективного банкротства дали частичный, временный результат: показатели деятельности улучшились, кредиторская задолженность и убытки снижены, но улучшения оказались краткосрочными, затем опять образовался понижательный тренд, который невозможно остановить. Моментом объективного банкротства в этом случае следует считать начало нового понижательного тренда.

Таким образом, предлагаемый порядок определения даты объективного банкротства позволяет получить три возможных вывода:

1. если руководитель выполнил экономически обоснованный план и сумел восстановить деятельность в разумный срок, то объективное банкротство не подтверждается, ухудшение финансового состояния, выявленное на первом этапе анализа, рассматривается как временное;
2. если усилия руководителя по восстановлению деятельности дали частичный, временный результат (показатели деятельности улучшились, кредиторская задолженность и убытки снизились), но улучшения оказались краткосрочными, то моментом объективного банкротства следует считать начало нового понижательного тренда;
3. если усилий по восстановлению деятельности не предпринималось или они не были экономически обоснованы, не предполагали реализацию в разумный срок, то датой объективного банкротства следует считать момент необратимого ухудшения состояния, установленный на основе проведенного финансового анализа.

Факторы, способствующие наступлению объективного банкротства

Группа факторов	Воздействие	Оценка влияния
Внешние	- на рынок продукции (товаров, услуг): изменение емкости рынка; усиление конкуренции; снижение спроса, цен на продукцию, рыночной доли; разрыв контрактов, сокращение госконтрактов; возникновение зависимости от узкой группы покупателей...
	- государственное регулирование видов деятельности должника (нормативно-правовое, нормативно-техническое - СНиП, ГОСТ); ограничения возможности обращения взыскания на залог (имущество ГУП/МУП, предметы лизинга, социальные объекты); лишение или приобретение особого статуса предприятия (градообразующего, сельскохозяйственного, стратегического, субъекта естественных монополий, застройщика...)
	- экономические условия региона (инвестиционный климат, особенности финансового состояния региона, стихийные бедствия, техногенные катастрофы)
	- валютный курс и необходимость повышения отпускных цен на продукцию должника в случае наличия импортного сырья, комплектующих и прочих элементов бизнеса заемщика.
	- рынок сырья и материалов: объемы поставок; уровень цен на сырье, материалы, комплектующие; усиление зависимости от дефицитного (импортного и/или производимого узкой группой поставщиков) сырья; повышение тарифов; введение санкций и сокращение доступа к импортным составляющим производства...
	- ...
Ошибки и изменения в бизнес-процессах / Errors and changes in business processes	- ошибки в системе управления (неадекватная стратегия, не отлажена вертикаль принятия решений и взаимодействие между подразделениями, не разнесены конфликты интересов)
	- завышенные бизнес-планы; слабая постановка текущего планирования
	- несоответствие производственной структуры целям и задачам должника
	- высокий удельный вес непроизводственной сферы и объема затрат на их содержание
	- неверная ассортиментная политика
	- несоответствие продукции международным стандартам качества, СНиПам, ГОСТам, лучшим мировым образцам, экологическим нормам
	- неверная политика продвижения продукции, маркетинга, в результате - излишки запасов готовой продукции
	- неверная закупочная политика (необоснованные цены, объемы закупок)
	- ошибки в управлении запасами (готовой продукции, сырья и материалов)
	- ошибки в инвестиционной деятельности (слишком амбициозная и агрессивная, неправильно сформирован портфель проектов, неверная оценка эффективности проектов, сроков их реализации, недобросовестность поставщиков, подрядчиков, субподрядчиков)
	- устаревшие технологии IT-обеспечения, в том числе неинформативный сайт
	- ...
Ресурсная база	Материальная база - изменения во внеоборотных активах в связи с авариями, чрезвычайными ситуациями (взрывы, пожары, эпидемии в животноводческих отраслях и т.д.) - выход из строя оборудования, опоздание с введением в строй нового оборудования - контрпродуктивный вывод - отсутствие производственной площадки, подъездных путей, нехватка энергоносителей и т.п. - разрыв договоров аренды - увеличение сроков незавершенного строительства - изменения в нематериальных активах - нехватка запасов сырья, материалов, комплектующих - излишки запасов в незавершенном производстве из-за несовершенства технологий - отсутствие (нехватка) активов, необходимых для основной деятельности
	Персонал: - завышение численности персонала - низкая квалификация персонала - нехватка персонала и проблемы с его подбором в регионе - завышенные расходы на персонал
	Административный ресурс: - незаинтересованность региональных властей в данном виде производства, отсутствие поддержки; - невыполнение региональными властями своих обязательств по развитию инфраструктуры (подъездные пути, электро-, водо-, газоснабжение)
	- ...
Нехватка финансовых ресурсов	- с удорожанием сырья, материалов, комплектующих - ошибками в расчетах при обосновании целесообразности инвестиционных проектов
	- недостатком собственных финансовых ресурсов из-за: - убытков; - распределения всей прибыли на дивиденды; - неправильного планирования потребностей
	- нехваткой заемных источников финансирования: - нецелевым использованием; - неправильно рассчитанной потребностью; - выданными должником гарантиями и; - пересечением залоговых прав в нескольких банках
	- высоким уровнем левереджа
	- изменением доли долга, номинированного в валюте, в общей величине долга по сравнению с изменением доли валютной выручки в общем объеме выручки
	- изменением доли валютных расходов в общем объеме расходов по сравнению с долей валютной выручки в общем объеме выручки
	- увеличением доли финансовых вложений в аффилированные компании, дебиторской/кредиторской задолженности аффилированных компаний
	- неадекватной политикой управления дебиторской задолженностью, высокой доли сомнительной и безнадежной дебиторской задолженности
	- ростом коммерческих, управленческих, внереализационных и прочих расходов: - неуправляемым; - плавным
	- завышением численности персонала, фонда оплаты труда, стимулирующих выплат работникам
	- несоответствием уровня отпускных цен на готовую продукцию должника динамике инфляции
	- неэффективными финансовыми вложениями и доходными вложениями в материальные ценности
	- необоснованностью сумм, представленных в виде налога на добавленную стоимость по приобретенным ценностям
	- неудачным использованием производных финансовых инструментов
	- ...

Привлечение к субсидиарной ответственности при объективном банкротстве

Использование понятия «объективное банкротство» дает новые возможности для уточнения величины субсидиарной ответственности контролирующих должника лиц и даты ее наступления.

Наиболее значимым для практики, обобщающим предыдущие формулировки является п. 9 Постановления № 53, который разъясняет: если руководитель должника докажет, что само по себе возникновение признаков неплатежеспособности не свидетельствовало об объективном банкротстве, а он, несмотря на временные финансовые затруднения, добросовестно рассчитывал на их преодоление в разумный срок, приложил необходимые усилия для достижения такого результата, выполнил экономически обоснованный план, такой руководитель может быть освобожден от субсидиарной ответственности на тот период, пока выполнение его плана являлось разумным с точки зрения обычного руководителя, находящегося в сходных обстоятельствах.

В целом можно заключить, что для привлечения контролирующих должника лиц к субсидиарной ответственности за несвоевременную подачу заявления о банкротстве должника определяющим становится «добросовестность и разумность руководителя», «нормальность», адекватность его делового поведения с точки зрения среднестатистического руководителя, действующего в аналогичных обстоятельствах. Несмотря на наличие ряда научных исследований, посвященных содержанию фидуциарных обязанностей юридического лица в отношении кредиторов [44, 45], реализации принципа добросовестности в действиях руководителя [46, 47], применение критериев, установленных для объективного банкротства, требует более широкого подхода по сравнению с используемыми сейчас Правилами финансового анализа, более глубокой финансово-экономической грамотности арбитражных управляющих, судей и прочих участников процесса банкротства. В то же время следует учитывать, что данные критерии допускают субъективный подход при определении условий и даты объективного банкротства, могут увеличить число оспариваемых судебных решений.

Выводы

Исследование показало, что действующие методические подходы и экономические показатели, традиционно используемые при анализе финансового состояния компании, имеющей признаки неплатежеспособности, не способствуют объективному определению как момента ее наступления, так и преодоления тяжелого экономического положения.

Введение в 2017 г. понятия «объективное банкротство» позволило сделать шаг вперед в выявлении реальных банкротств и момента их наступления: суды уходят от формальной трактовки признаков банкротства и учитывают при принятии решения специфику деятельности должника, а также то, что финансовые трудности в определенный период могут быть вызваны преодолимыми временными обстоятельствами¹⁵. Тем не менее многие вопросы, связанные с доказательством наступления объективного банкротства, остаются дискуссионными.

¹⁵ Определение Верховного суда Российской Федерации от 29.03.2018 по делу № 306-ЭС17-13670(3). С. 4. URL: http://kad.arbitr.ru/Document/Pdf/161f6e31-2290-45e7-ac65-fc569a1ed965/d68a6881-bfbe-41ab-acf7-2db78198060e/A12-18544-2015_20180329_Opredelenie.pdf?isAddStamp=True (дата обращения: 25.12.2019).

Снижению неопределенности при установлении признаков объективного банкротства и причин его наступления будет способствовать тщательное исследование следующих составляющих: финансового состояния должника, совокупности сделок, которые могли спровоцировать кризисную ситуацию, ее переход в стадию объективного банкротства; мер, которые принимало руководство для вывода компании из кризиса; реалистичности этих мер.

В целом, по нашему мнению, методические подходы к выявлению объективного банкротства и даты его наступления должны содержать рассмотренные выше формальный экспресс-анализ и углубленный, (расширенный): они не противоречат, а дополняют друг друга, обеспечивают комплексность исследования, системное объяснение причин объективного банкротства, даты его наступления и обоснование размера субсидиарной ответственности.

Список литературы

1. Бобылева А.З. Проведение анализа финансового состояния должника в процедурах банкротства: проблемы и решения // Право и экономика. 2017. № 11. С. 26—32.

2. Пятов М.Л. Оценка платежеспособности компаний: истоки методологии // Бухгалтерский учет. 2017. № 6.С. 81—91.

3. Львова Н.А., Покровская Н.В. Финансовый анализ неплатежеспособных предприятий: роль бухгалтерской и налоговой отчетности // Финансовая аналитика: проблемы и решения. 2015. № 18 (252). С. 19—28.

4. Рудакова О.Ю., Рудакова Т.А. Полнота и достоверность финансового анализа должника в процедурах банкротства // Эффективное антикризисное управление. 2013. № 1 (76). С. 76—83.

5. Швецов Ю.Г., Сабельфельд Т.В. К вопросу о соотношении понятий «ликвидность» и «платежеспособность предприятия» // Финансы. 2009. № 7.C. 59—61.

6. Бобылева А.З. Проект Федерального стандарта проведения арбитражным управляющим анализа финансового состояния должника // Эффективное антикризисное управление. 2016. № 2.С. 43—47.

7. О концепции проведения арбитражным управляющим анализа финансово-экономического состояния должника / А.З. Бобылева, Е.Н. Жаворонкова, О.А. Львова и др. // Имущественные отношения в Российской Федерации. 2015. № 10. C. 71—79.

8. Lvova O. Financial analysis of distressed companies in emerging countries: Methodological approaches // Proceedings of the 30th International Business Information Management Association Conference, IBIMA 2017 — Vision 2020: Sustainable Economic development, Innovation Management, and Global Growth. Norristown. 2017. Pp. 1717—1727.

9. Гудкова О.Е. Заключение о наличии (отсутствии) оснований для оспаривания сделок должника // Арбитражный управляющий. 2017. № 1.С. 86—89.

10. Бернстайн Л. Анализ финансовой отчетности: теория, практика и интерпретация / пер. с англ. под ред. Я.В. Соколова. М.: Финансы и статистика, 2003. 624 c.

11. Хиггинс Р.С., Раймерс М. Финансовый анализ: инструменты для принятия бизнес-решений: пер. с англ. М.: Вильямс, 2007. 463 c.

12. Хелферт Э.А. Техника финансового анализа: пер. с англ. 10-е изд. СПб.: Питер, 2003. 640 с.

13. Шеремет А.Д., Негашев Е.В. Методика финансового анализа деятельности коммерческих организаций. 2-е изд., перераб. и доп. М.: НИЦ «Инфра-М», 2013. 208 с.

14. Шеремет А.Д., Ковалев А.П. Функционально-стоимостной анализ: учебное пособие. М.: Экономический факультет МГУ, 2017, 204 с. Соколов Я.В., Пятов М.Л. Бухгалтерский учет для руководителя. М.: Проспект, 2006. 231 с. ISSN 1993-047Х (Print) / ISSN 2410-0390 (Online) Ковалев В.В. Финансовый анализ: методы и процедуры. М., 2002. 560 с.

15. Определение Верховного суда Российской Федерации от 29.03.2018 по делу № 306-ЭС17-13670(3). С.4. URL: http://kad.arbitr.ru/Document/Pdf/161f6e31-2290-45e7-ac65-fc569a1ed965/d68a6881-bfbe-41ab-acf7-2db78198060e/A12-18544-2015_20180329_Opredelenie.pdf?isAddStamp=True (дата обращения: 25.12.2019).

17. Jardin P. Predicting Bankruptcy Using Neural Networks and Other Classification Methods: The Influence of Variable Selection Techniques on Model Accuracy // Proceedings of the Second European Symposium on Time Series Prediction. Helsinki University of Technology, Porvoo, Finland. 2010. Pp. 271—284.

18. Altman E.I. Financial ratios, discriminant analysis and the prediction of corporate bankruptcy // Journal of Finance. 1968. № 23 (4). Pp. 589—609.

19. Zeta analysis: a new model to identify bankruptcy risk of corporation / E.I. Altman, R.G. Haldeman, P. Narayanan // Journal of Banking and Finance. 1977. № 1. Pp. 29—54.

20. Beaver W. Financial ratios as predictors of failure // Journal of Accounting Research. 1966. № 4. Pp. 71—111.

21. Have financial statements become less informative? Evidence from the ability of financial ratios to predict bankruptcy / W. Beaver, M. McNichols, J. Rhie // Review of Accounting Studies. 2005. № 10 (1). Pp. 93—122.

22. Platt H.D., Platt M.B. Financial distress comparison across three global regions // Journal of Risk and Financial Management. 2008. № 1 (1). Pp. 129—162.

23. Taffler R.J. Forecasting company failure in the UK using discriminant analysis and financial ratio data // Journal of the Royal Statistical Society: Series A (General). 1982. Т. 145, № 3. Pp. 342—358.

24. Zmijewski M. Methodological issues related to the estimation of financial distress prediction models // Journal of Accounting research. 1984. Vol. 22 (Supplement). Pp. 59—82.

25. Зайцева О.П. Антикризисный менеджмент в российской фирме // Сибирская финансовая школа. 1998. № 11—12. С. 66—73.

26. Давыдова Г.В., Беликов А.Ю. Методика количественной оценки риска банкротства предприятий // Управление риском. 1999. № 3.С. 13—20.

27. Коссова Т.В., Коссова Е.В. Оценка кредитного риска компаний российского корпоративного сектора на основе прогнозирования вероятности дефолта по обязательствам // Проблемы анализа риска. 2011. Т. 8, № 2.С. 68—78.

28. Помазанов М.В., Колоколова О.В. Разработка формулы вероятности банкротства компании на базе показателей бухгалтерской отчетности // Оперативное управление и стратегический менеджмент в коммерческом банке. 2004. № 6.С. 65—84.

29. Стресс-тестирование компаний реального сектора для России: первый подход (методологические аспекты) / B.А. Сальников, А.Н. Могилат, И.Ю. Маслов // Журнал Новой экономической ассоциации. 2012. № 4 (16). С. 46—70.

30. Модели прогнозирования банкротства: особенности российских предприятий / Е.А. Федорова, Е.В. Гиленко, C.Е. Довженко // Проблемы прогнозирования. 2013. № 2 (137). С. 85—92.

31. Bonbright J.C., Pickett C. Valuation to Determine Solvency Under the Bankruptcy Act // Columbia Law Review. 1929. Vol. 29, № 5. Рр. 582—622.

32. Heaton J.B. Solvency tests // The business lawyer. 2007. Vol. 62, № 3. Рр. 983—1006.

33. Parkinson M.M. Corporate governance during financial distress — an empirical analysis // International Journal of Law and Management. 2016. Vol. 58, № 5. Рр. 486—506.

34. Small-and medium-enterprises bankruptcy dataset / M. Zoricak, P. Drotar, P. Gnip, V. Gazda // Data in brief. 2019. Vol. 25. Pp. 1—6.

35. Schweizer L., Nienhaus A. Corporate distress and turnaround: integrating the literature and directing future research // Business Research. 2017. Т. 10, № 1. Pp. 3—47.

36. Damijan J.P. Corporate financial soundness and its impact on firm performance: Implications for corporate debt restructuring in Slovenia // Post-Communist Economies. 2018. Vol. 30, № 2. Pp. 156—192.

37. Analysis of financial distress cross countries: Using macroeconomic, industrial indicators and accounting data / L. Khoja, M. Chipulu, R. Jayasekera // International Review of Financial Analysis. 2019. Vol. 66 (101379). Рр. 1—12.

38. Kaplan S.N., Ruback R.S. The valuation of cash flow forecasts: An empirical analysis // The journal of Finance. 1995. Vol. 50, № 4. Pp. 1059—1093.

39. Hotchkiss E.S. Postbankruptcy performance and management turnover // The Journal of Finance. 1995. Vol. 50, J№ 1. Pp. 3—21.

40. Улезко А. Привлечение к ответственности лиц, контролирующих должника // Банковское обозрение. 2018. № 1 (9). С. 61—65.

41. Бобылева А.З. Управление устойчивым развитием бизнеса // Государственное управление: Россия в глобальной политике: материалы ХVII Международной конференции (16—18 мая 2019 г.). М.: КДУ, Университетская книга, 2019. 878 с. URL: http://spa.msu.ru/uploads/files/nautchnaja_dejatelnost/materiali_17_i_mejdunarodnoi_konferenziigosudarstvennoe_upravlenie_v_xxi_veke.pdf#3 (дата обращения: 05.01.2020).

42. Брейли Р., Майерс С. Принципы корпоративных финансов. 12-е изд. М.: Олимп-Бизнес, 2016. 1008 с.

43. Финансовый менеджмент: проблемы и решения / под ред. А.З. Бобылевой. 3-е изд., перераб. и доп. Ч.1. М.: Юрайт, 2018. 547 с.

44. Яровой Д.О. Фидуциарные обязанности в банкротстве: ограничения исполнения // Государство и бизнес. 2018. С. 104-108.

45. Григорьев К.М., Хаваяшхов А.А. Фидуциарные обязанности в российском и английском праве // Акционерное общество: вопросы корпоративного управления. 2015. № 1.С. 64-71.

46. Сахарова Ю.В. Правовые проблемы реализации принципа добросовестности в процессе банкротства // Вестник Омской юридической академии. 2017. № 2.С. 44-49.

47. Текутьев Д.И. Правовой механизм повышения эффективности деятельности членов органов управления корпорации. М.: Статут, 2017. 176 с.