6629938cf0e614_67743963___skip_ 6629938cf0e784_56920255___skip_ Практика оценки стоимости бизнеса при выходе на IPO 6629938cf0e8e1_31328805___skip_ 6629938cf0eac8_74467032___skip_ Холодкова В.В., 6629938cf0ec53_50677664___skip_ кандидат экономических наук, 6629938cf0ec53_50677664___skip_ доцент кафедры экономической кибернетики 6629938cf0ec53_50677664___skip_ Санкт-Петербургский государственный университет 6629938cf0ec53_50677664___skip_ Финансы и кредит 6629938cf0ec53_50677664___skip_ 2(578) - 2014 6629938cf0f029_15640963___skip_ 6629938cf0f2d9_73227700___skip_ В статье отмечается, что оценка стоимости бизнеса - это сложный процесс, результат которого зависит от цели: покупка или продажа бизнеса в целом или отдельных пакетов акций (IPO или частное размещение), определение условий кредитования под залог бизнеса или пакета акций, оценка возможных перспектив развития бизнеса и т. п. Рассмотрен аспект оценки стоимости бизнеса при выходе компании на рынок IPO. 6629938cf0f029_15640963___skip_ 6629938cf0f523_71731995___skip_ Потребность в оценке бизнеса или стоимости пакета акций компании возникает как при определении эффективности управления бизнесом [1], так и при продаже акций компании, привлечении средств инвесторов путем первичного публичного размещения акций (IPO) [3] и т. п. Рассмотрим аспекты оценки стоимости компании при выходе на публичное размещение акций. 6629938cf0f029_15640963___skip_ 6629938cf0f523_71731995___skip_ Текущая ситуация на рынке публичных размещений в России постепенно вышла на уровень 2007 г. По данным одного из интернет-сайтов [6], в 2008 г. в РФ прошло 13 размещений (против 24 в 2007 г.) общий стоимостным объемом 1,92 млрд долл. (объем упал в 10 раз - с 20,2 млрд) [5]. Это произошло в первую очередь вследствие того, что многие компании перенесли размещения на более поздний срок (Газпром, Акрон, АК Барс, Mail.ru и др.). В то же время уже в 2012 г. объем сделок вырос до 21 размещения общей стоимостью 11,37 млрд долл. Тем не менее рынок все еще отстает от значений 2007 г. на 24 размещения. 6629938cf0f029_15640963___skip_ 6629938cf0f523_71731995___skip_ В целом можно говорить, что проведение IPO становится в России все более популярным. Большинство компаний в стадии активного роста стремятся улучшить свою позицию путем проведения публичного размещения акций. Это стало достаточно модной тенденцией среди российских бизнес-структур. 6629938cf0f029_15640963___skip_ 6629938cf0f523_71731995___skip_ Важнейшим вопросом, связанным с оценкой эффективности размещения, является определение справедливой цены размещения. Оценка бизнеса компании или стоимости пакета акций проводится, как правило, сертифицированным оценщиком. От нее зависит успешность размещения. Важно учитывать, для кого - покупателя, продавца или инвестора- проводится оценка, какую часть бизнеса предполагается продать или купить, какой объем средств инвестировать, а также рассмотреть альтернативные возможности привлечения средств. 6629938cf0f029_15640963___skip_ 6629938cf0f523_71731995___skip_ Оценщики при проведении подобных оценок руководствуются Федеральным законом от 29.06.1998 № 135-ФЭ «Об оценочной деятельности в Российской Федерации», а также приказами Министерства экономического развития и торговли РФ (2007, 2010 гг.) об утверждении стандартов оценки и другими документами, которые регулируют все методы, включая рыночные. 6629938cf0f029_15640963___skip_ 6629938cf0f523_71731995___skip_ Как правило, оценка осуществляется на основании трех подходов [2]: 6629938cf0f029_15640963___skip_ 6629938cf10008_11406586___skip_ 6629938cf10166_19343687___skip_ затратный подход; 6629938cf10330_39180311___skip_ 6629938cf10166_19343687___skip_ сравнительный подход; 6629938cf10330_39180311___skip_ 6629938cf10166_19343687___skip_ доходный подход. 6629938cf10330_39180311___skip_ 6629938cf109c0_59157309___skip_ 6629938cf0f523_71731995___skip_ Оценка, основанная на данных подходах, может привести к различным результатам. В зависимости от целей и характеристики ее объекта выбирается один подход или применяются все три - с дальнейшей их стыковкой с помощью весовых коэффициентов. В итоге это позволяет сделать справедливую оценку стоимости бизнеса компании. 6629938cf0f029_15640963___skip_ 6629938cf0f523_71731995___skip_ Затратный подход основан на оценке активов компании и исходит из предположения, что покупатель готов заплатить за объект сумму, не превышающую стоимости активов, которыми этот объект обладает на правах собственности. Поэтому при оценке справедливой стоимости для выхода на IPO он, как правило, большого веса не имеет. 6629938cf0f029_15640963___skip_ 6629938cf0f523_71731995___skip_ Иным подходом, учитывающим бизнес-потоки компании, является доходный. Он заключается в соотнесении приведенной стоимости будущих доходов и расходов по объекту оценки с текущим моментом времени и рассматривается через призму перспектив развития данного бизнеса, данной компании. Основное предположение состоит в том, что сумма приведенных доходов и расходов становится ограничением сверху цены компании, с учетом риска деятельности, который закладывается при расчете, в том числе в ставку дисконтирования. 6629938cf0f029_15640963___skip_ 6629938cf0f523_71731995___skip_ Такой метод считается наиболее подходящим для оценки инвестиционных мотивов покупателя, поскольку, приобретая бизнес, инвестор-покупатель вкладывает средства, рассчитывая на поток будущих доходов от предприятия, и с учетом возможности последующей продажи бизнеса. Наиболее распространенными методами при использовании доходного подхода являются: 6629938cf0f029_15640963___skip_ 6629938cf10008_11406586___skip_ 6629938cf10166_19343687___skip_ метод прямой капитализации доходов; 6629938cf10330_39180311___skip_ 6629938cf10166_19343687___skip_ метод дисконтирования денежных потоков. 6629938cf10330_39180311___skip_ 6629938cf109c0_59157309___skip_ 6629938cf0f523_71731995___skip_ Однако наибольший интерес представляет рыночный (сравнительный) подход, который позволяет проводить экспресс-оценки, не используя детальную информацию о деятельности компании. 6629938cf0f029_15640963___skip_ 6629938cf0f523_71731995___skip_ Важной предпосылкой сравнительного подхода является то, что для определения стоимости компании подбираются фирмы с аналогичными характеристиками, цены на которые сформированы рынком. На основе этой информации и проводится оценка. 6629938cf0f029_15640963___skip_ 6629938cf0f523_71731995___skip_ Таким образом, принцип формирования цены отражает рыночные ожидания инвестора относительно цены на акции компании - на основании аналогичных ожиданий, существующих в настоящий момент на рынке. Основное предположение, используемое в этом подходе, состоит в том, что покупатель готов заплатить за рассматриваемый объект или принять его в залог, но при этом цена не должна превышать рыночные ожидания относительно аналогичных объектов, продаваемых на рынке или участвующих в реальных сделках. В результате формируется оценка объекта (пакета акций) или предприятия, отражающая рыночную стоимость сделок с ним на существующем рынке в текущих условиях. 6629938cf0f029_15640963___skip_ 6629938cf0f523_71731995___skip_ Сравнение результатов по доходному и рыночному подходам может дать инвестору ответ на вопрос о том, насколько хорошо компания оценена рынком: 6629938cf0f029_15640963___skip_ 6629938cf10008_11406586___skip_ 6629938cf10166_19343687___skip_ недооценена, если оценка по доходному подходу существенно выше оценки по рыночным методам; 6629938cf10330_39180311___skip_ 6629938cf10166_19343687___skip_ переоценена, если оценка по доходному методу существенно ниже оценки по рыночным методам. 6629938cf10330_39180311___skip_ 6629938cf109c0_59157309___skip_ 6629938cf0f523_71731995___skip_ Таким образом, при определении цены размещения применение рыночного подхода оптимально с точки зрения владельцев бизнеса, поскольку позволит вывести правильную цену размещения, по которой весь объем планируемых к размещению бумаг будет приобретен инвесторами. 6629938cf0f029_15640963___skip_ 6629938cf0f523_71731995___skip_ Технология реализации оценки в рыночном подходе основана на подборе компаний со схожими характеристиками, включая виды продукции (услуг), занимаемые объемы рынка, масштаб деятельности, число территориальных отделений и пр. 6629938cf0f029_15640963___skip_ 6629938cf0f523_71731995___skip_ После выбора компаний-аналогов определяются рыночные мультипликаторы. Большее распространение получили финансовые мультипликаторы как универсальное средство оценки компаний, обладающих схожими характеристиками. Например, такие: 6629938cf0f029_15640963___skip_ 6629938cf10008_11406586___skip_ 6629938cf10166_19343687___skip_ капитализация/выручка Prise/Sales = P/S; 6629938cf10330_39180311___skip_ 6629938cf10166_19343687___skip_ капитализация/ 6629938cf11c31_14235943___skip_ чистая прибыль 6629938cf11d87_18572173___skip_ = Prise/Equity = P/E; 6629938cf10330_39180311___skip_ 6629938cf10166_19343687___skip_ cтоимость бизнеса/прибыль до налогов и процентов Entreprise value/EBITDA = EV/EBITDA. 6629938cf10330_39180311___skip_ 6629938cf109c0_59157309___skip_ 6629938cf0f523_71731995___skip_ Согласование результатов и формирование заключения о рыночной стоимости оцениваемой компании. В данном случае - при проведении оценки для выхода компании на IPO согласование результатов оценки, как правило, сводится к выбору оценки в зависимости от рынка, на котором планируется размещать компанию, ожиданий по динамике рынка и других факторов, которые сможет учесть опытный специалист при анализе текущей ситуации. Можно дать только самый общий комментарий: завышение оценки бизнеса выше отраслевой динамики даже на фоне больших ожиданий от бизнеса приводит к неполному размещению или вообще к отсутствию интереса инвесторов к размещению, так как каждый инвестор склонен закладывать прибыль в приобретение любых активов. Оценщику необходимо учитывать индивидуальные риски размещаемой компании и при необходимости уменьшать оценку для достижения успешного размещения. 6629938cf0f029_15640963___skip_ 6629938cf0f523_71731995___skip_ В результате текущего анализа определяется итоговое значение стоимости компании. Такой расчет может проводиться как по российским, так и по западным аналогам. Выбор рынка обусловлен не только областью функционирования компании, но и инвесторами, которые зачастую ориентированы на западные рынки. 6629938cf0f029_15640963___skip_ 6629938cf0f523_71731995___skip_ Приведем пример такого экспрессрасчета на основании метода аналогов. 6629938cf0f029_15640963___skip_ 6629938cf12320_30680635___skip_ Таблица 1. Российский рынок IPO в 2009-2012 гг. [6] 6629938cf0f029_15640963___skip_ 6629938cf125a1_27043049___skip_ 6629938cf126f8_20529315___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ Год 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ Число сделок, ед. 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ Стоимость, млн долл. 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf12d15_86992996___skip_ 6629938cf126f8_20529315___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 2012 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 15 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 8 813 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf12d15_86992996___skip_ 6629938cf126f8_20529315___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 2011 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 10 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 6 212 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf12d15_86992996___skip_ 6629938cf126f8_20529315___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 2010 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 25 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 6 690 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf12d15_86992996___skip_ 6629938cf126f8_20529315___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 2009 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 12 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 1 333 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf12d15_86992996___skip_ 6629938cf13589_06104942___skip_ 6629938cf0f523_71731995___skip_ Экспресс-оценка стоимости на основании рыночного подхода. Она может быть проведена достаточно оперативно (в сравнении с доходным методом), без погружения в специфику деятельности компании и прогнозирования ее денежных потоков [4]. 6629938cf0f029_15640963___skip_ 6629938cf0f523_71731995___skip_ Для наглядности рассмотрим оценку польской мультимедийной компании Agora SA. В соответствии с официальной информацией (по данным агентства Bloomberg) она занимается как издательством ежедневных газет, журналов и других периодических печатных средств массовой информации, так и рекламой, радиовещанием, предлагает различные онлайн-услуги через интернет-портал. Продукты компании включают в себя выпуск польской ежедневной газеты Gazeta Wyborcza, бесплатной газеты Metro и 14 различных журналов. Интернет-ус- луги представлены сайтом Gazeta. pi, а также такими сайтами, как Sport, pi, Tivi. pi и Bebo. Gazeta. pl. Компания ведет свою деятельность и в области радиовещания под брендами Zlote Przeboje, Roxy FM, Tok FM и интернет-радио Tuba, fm. Также дополнительно она продает коллекционные книги и книги на DVD/CD. 6629938cf0f029_15640963___skip_ 6629938cf0f523_71731995___skip_ Для проведения анализа были отобраны компании с подобными характеристиками на развива-ющихся рынках. Финансовая информация по компаниям представлена отчетностью по МСФО или GAAP, источник данных - информационная система Bloomberg. Компании-аналоги были проранжированы по критерию убывания капитализации (рис. 1). 6629938cf0f029_15640963___skip_ 6629938cf0f523_71731995___skip_ 6629938cf137f2_86563706___skip_ 6629938cf0f029_15640963___skip_ 6629938cf0f523_71731995___skip_ Сокращение списка «подозреваемых» происходило за счет уточнения характеристик и/или отсутствия информации по отчетности. В результате были отобраны 9 компаний, занимающихся издательской деятельностью, из таких стран, как Польша, Бразилия, Турция, Китай и др., в числе которых китайская компания Liaoning Publishing&Media Co., индийская компания Infomedia India Ltd, предприятия малой и средней капитализации (табл. 2). 6629938cf0f029_15640963___skip_ 6629938cf12320_30680635___skip_ Таблица 2. Сравнительные финансовые показатели компаний-аналогов, млн долл. 6629938cf0f029_15640963___skip_ 6629938cf125a1_27043049___skip_ 6629938cf126f8_20529315___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ Компания 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ Страна 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ Капитализация 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ Выручка 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ Чистая прибыль 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ EBITDA 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ Активы 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ EV 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf12d15_86992996___skip_ 6629938cf126f8_20529315___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ Liaoning Publishing&Media Co. 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ Китай 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 1 528 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 133,62 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 113,77 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 112,86 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 2 255,75 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 11 427 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf12d15_86992996___skip_ 6629938cf126f8_20529315___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ Hurriyet Gazetecilik ve Matbaacilik A. S. 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ Турция 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 1 300 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 698,95 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 772,06 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 1 144,13 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 11 555,48 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 11 778 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf12d15_86992996___skip_ 6629938cf126f8_20529315___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ Agora SA 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ Польша 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ - 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 459,85 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 336,24 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 772,64 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 6 657,10 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 11 129 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf12d15_86992996___skip_ 6629938cf126f8_20529315___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ Saraiva S. A. Livreiros Editores 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ Бразилия 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 540 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 376,33 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 336,02 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 555,53 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 2 294,90 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 5 555 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf12d15_86992996___skip_ 6629938cf126f8_20529315___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ Dogan Gazetecilik AS 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ Турция 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 280 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 227,15 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 6,76 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 99,19 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 2 238,62 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 1 191 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf12d15_86992996___skip_ 6629938cf126f8_20529315___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ Wydawnictwa Szkolne i Pedagogiczne S. A. 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ Польша 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 168 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 81,27 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 117,77 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 113,09 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 771,81 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 1 175 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf12d15_86992996___skip_ 6629938cf126f8_20529315___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ Macmillan India Ltd. 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ Индия 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 99 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 52,63 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 33,35 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 44,58 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 770,22 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 446 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf12d15_86992996___skip_ 6629938cf126f8_20529315___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ Infomedia India Ltd. 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ Индия 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 664 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 41,69 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 33,08 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 66,57 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 447,89 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 778 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf12d15_86992996___skip_ 6629938cf13589_06104942___skip_ 6629938cf0f523_71731995___skip_ У компаний крупной капитализации долговая нагрузка невысокая - от 0,7 до 1,2, в то время как компании средней и малой капитализации данной сферы демонстрируют высокую долговую нагрузку - до 2,7. 6629938cf0f029_15640963___skip_ 6629938cf0f523_71731995___skip_ В результате анализа финансовых показателей по компаниям-аналогам были выбраны следующие мультипликаторы для расчета стоимости компании: 6629938cf0f029_15640963___skip_ 6629938cf10008_11406586___skip_ 6629938cf10166_19343687___skip_ капитализация/выручка (P/S); 6629938cf10330_39180311___skip_ 6629938cf10166_19343687___skip_ капитализация/чистая прибыль (Р/Е); 6629938cf10330_39180311___skip_ 6629938cf10166_19343687___skip_ стоимость бизнеса/EBITDA (EV/EBITDA). 6629938cf10330_39180311___skip_ 6629938cf109c0_59157309___skip_ 6629938cf0f523_71731995___skip_ Выбор соответствующих мультипликаторов объясняется не только наличием данных для их рас-чета, но также и экономическими соображениями. Эти мультипликаторы достаточно хорошо отображают качественное состояние компании (табл. 3). Специальные мультипликаторы, характерные для издательской и книжной деятельности, не были рассчитаны вследствие отсутствия в свободном доступе информации о количестве проданных книг у компаний или числе магазинов. Поэтому оценка стоимости компании проводилась только на основании финансовых мультипликаторов, что не снижает качества расчета. 6629938cf0f029_15640963___skip_ 6629938cf12320_30680635___skip_ Таблица 3. Оценочные мультипликаторы компаний-аналогов 6629938cf0f029_15640963___skip_ 6629938cf125a1_27043049___skip_ 6629938cf126f8_20529315___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ Компания 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ Страна 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ Капитализация, млн долл. 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ P/S 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ Р/Е 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ EV/EBITDA 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf12d15_86992996___skip_ 6629938cf126f8_20529315___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ Liaoning Publishing&Media Co. 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ Китай 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 1 528,07 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 11,44 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 10,97 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 110,96 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf12d15_86992996___skip_ 6629938cf126f8_20529315___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ Hurriyet Gazetecilik ve Matbaacilik A. S. 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ Турция 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 1 300,80 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 1,86 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 18,05 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 12,34 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf12d15_86992996___skip_ 6629938cf126f8_20529315___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ Saraiva S.A. Livreiros Editores 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ Бразилия 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 539,88 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 1,43 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 14,99 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 9,99 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf12d15_86992996___skip_ 6629938cf126f8_20529315___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ Dogan Gazetecilik AS 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ Турция 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 279,96 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 1,23 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 41,41 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 20,83 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf12d15_86992996___skip_ 6629938cf126f8_20529315___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ Wydawnictwa Szkolne i Pedagogiczne S.A. 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ Польша 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 167,94 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 2,07 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 9,45 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 13,40 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf12d15_86992996___skip_ 6629938cf126f8_20529315___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ Macmillan India Ltd. 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ Индия 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 99,68 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 1,89 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 29,76 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 10,07 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf12d15_86992996___skip_ 6629938cf126f8_20529315___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ Infomedia India Ltd. 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ Индия 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 64,16 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 1,54 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 20,83 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 11,89 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf12d15_86992996___skip_ 6629938cf126f8_20529315___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ Среднее 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ - 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ - 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 3,07 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 35,07 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 27,07 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf12d15_86992996___skip_ 6629938cf126f8_20529315___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ Среднее без 1 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ - 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ - 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 1,67 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 22,41 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 13,09 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf12d15_86992996___skip_ 6629938cf13589_06104942___skip_ 6629938cf0f523_71731995___skip_ Также в целях окончательного подтверждения выбора компаний-аналогов был проведен видовой анализ по мультипликаторам Р/S, Р/Е и EV/EBITDA. Его результаты представлены в строке «Среднее» табл. 3. При анализе можно отметить завышенное значение мультипликаторов китайской компании. Ее учет в данном анализе оценки справедливой стоимости вызывает сомнение. Последняя строка табл. 3 содержит расчетные значения мультипликаторов без китайской компании. 6629938cf0f029_15640963___skip_ 6629938cf0f523_71731995___skip_ 6629938cf18ab7_20194624___skip_ 6629938cf0f029_15640963___skip_ 6629938cf0f523_71731995___skip_ Рассчитаем стоимость компании, основываясь на видовых мультипликаторах по предпоследней и последней строкам табл. 3 (рис. 3, 4). Анализ данных рис. 3, 4 показывает, что по всем показателям стоимость при использовании отраслевых мультипликаторов без учета китайской компании-аналога ниже стоимости, рассчитанной с ее учетом. Кроме того, стоимость по показателю P/S ниже, чем по мультипликаторам Р/Е и EV/EBITDA. Причиной этого могут быть ожидания роста продаж на развивающихся рынках. 6629938cf0f029_15640963___skip_ 6629938cf0f523_71731995___skip_ 6629938cf18cf5_99807246___skip_ 6629938cf0f029_15640963___skip_ 6629938cf0f523_71731995___skip_ 6629938cf18ea9_23060885___skip_ 6629938cf0f029_15640963___skip_ 6629938cf0f523_71731995___skip_ Средняя стоимость компании рассчитана по трем видовым мультипликаторам - Р/S, Р/Е и EV/EBITDA - для рассматриваемых регионов (табл. 4). 6629938cf0f029_15640963___skip_ 6629938cf12320_30680635___skip_ Таблица 4. Средняя стоимость компании, млн долл. 6629938cf0f029_15640963___skip_ 6629938cf125a1_27043049___skip_ 6629938cf126f8_20529315___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ Группа оценки 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ Значение 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf12d15_86992996___skip_ 6629938cf126f8_20529315___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ Средняя стоимость с учетом китайской компании-аналога 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 1 974 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf12d15_86992996___skip_ 6629938cf126f8_20529315___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ Средняя стоимость без учета китайской компании-аналога 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf128a9_49235343___skip_ 1 115 6629938cf12a37_63962164___skip_ 6629938cf12d15_86992996___skip_ 6629938cf13589_06104942___skip_ 6629938cf0f523_71731995___skip_ Экспертный анализ показывает, что средняя стоимость, если бы аналогами были компании из стран БРИКС, почти на 65 % выше, чем средняя стоимость при использовании аналогов из Восточной Европы. Видимо, это можно объяснить более развитыми издательским рынком и медиарынком в странах БРИКС. 6629938cf0f029_15640963___skip_ 6629938cf0f523_71731995___skip_ Таким образом, при выходе компании на IPO ей необходимо ориентироваться на стоимость в 1 115 млн долл. Эта цена будет в большей степени отражать рыночные ожидания и позволит компании осуществить успешное размещение своих акций. 6629938cf0f029_15640963___skip_ 6629938cf0f523_71731995___skip_ К существенным недостаткам метода для России можно отнести то, что ввиду неразвитости российского рынка сделок с активами зачастую сложно найти подходящие аналоги, обладающие заданными характеристиками. В некоторых случаях отчетность компаний является закрытой информацией, и оценщику приходится пользоваться данными из открытых источников (пресс-релизы, официальные заявления менеджеров и собственников компаний, личные беседы). 6629938cf0f029_15640963___skip_ 6629938cf0f523_71731995___skip_ Кроме того, обычно сложно оценить среднерыночную структуру инвестированного капитала. Ввиду отсутствия сведений о соотношении собственных и заемных средств по всем рассматриваемым компаниям, как правило, используется допущение о том, что компании-аналоги имеют схожую структуру инвестированного капитала. 6629938cf0f029_15640963___skip_ 6629938cf0f523_71731995___skip_ Однако в целом оценки, получаемые по рыночному методу, отражают динамику рыночных сделок и ожиданий инвесторов на соответствующем рынке. Они могут быть применены при сделках купли-продажи бизнеса, пакетов акций (в частности, необходимо вводить корректирующие коэффициенты в зависимости от размера оцениваемого пакета), залоговых и прочих сделках, носящих рыночный характер. 6629938cf0f029_15640963___skip_ 6629938cf19984_16818974___skip_ Литература 6629938cf0f029_15640963___skip_ 6629938cf19bb6_27109748___skip_ 1. Ван Хорн Дж. Основы управления финансами. М.: Финансы и статистика. 2003. 6629938cf0f029_15640963___skip_ 6629938cf19bb6_27109748___skip_ 2. Грязнова Л.Г., Федотова М. А.М.: Финансы и статистика. 2009. 6629938cf0f029_15640963___skip_ 6629938cf19bb6_27109748___skip_ 3. Дамодаран А. Инвестиционная оценка. Инструменты и техника оценки любых активов: пер. с англ. М.: Альпина Бизнес Букс. 2004. 6629938cf0f029_15640963___skip_ 6629938cf19bb6_27109748___skip_ 4. Холодкова В.В. Как оценить компанию. Рыночные методы // Профессия директор 2012. № 1. 6629938cf0f029_15640963___skip_ 6629938cf19bb6_27109748___skip_ 5. Холодкова В.В. Текущая ситуация на рынках IPO // Финансовый менеджмент. 2009. № 3. 6629938cf0f029_15640963___skip_ 6629938cf19bb6_27109748___skip_ 6. URL: http://www.offering.ru. 6629938cf0f029_15640963___skip_ 6629938cf1a3a6_54495591___skip_ 6629938cf1a462_90172970___skip_ 6629938cf1a611_26415132___skip_ Метки 6629938cf1a3a6_54495591___skip_ 6629938cf1a7f7_03234454___skip_ 6629938cf1a973_54765854___skip_ Оценка стоимости бизнеса 6629938cf11d87_18572173___skip_ 6629938cf1ab50_35364136___skip_ оценка пакетов акций 6629938cf11d87_18572173___skip_ 6629938cf1ace9_65383355___skip_ IPO 6629938cf11d87_18572173___skip_ 6629938cf1a3a6_54495591___skip_ 6629938cf1aed0_30782612___skip_ Программа Финансовый анализ - 6629938cf0d8a4_71829476___skip_ для анализа финансового состояния предприятия, позволяющая рассчитывать большое количество финансово-экономических коэффициентов. 6629938cf0ec53_50677664___skip_ 6629938cf1b0c2_71991268___skip_ 6629938cf1b212_99859673___skip_ Скачать программу 6629938cf0db09_53893420___skip_ 6629938cf11d87_18572173___skip_ 6629938cf1a3a6_54495591___skip_ 6629938cf1b3d2_64312372___skip_ 6629938cf1b517_75685801___skip_ Попроборать 6629938cf0db09_53893420___skip_ Онлайн 6629938cf11d87_18572173___skip_ 6629938cf1a3a6_54495591___skip_ 6629938cf1a3a6_54495591___skip_ 6629938cf0df50_72255877___skip_ 6629938cf1a3a6_54495591___skip_ 6629938cf1b703_72901321___skip_ 6629938cf1b856_19729869___skip_ См. также 6629938cf1a3a6_54495591___skip_ 6629938cf1ba30_80199704___skip_ 6629938cf1bb82_17982263___skip_ 6629938cf1bc53_93519449___skip_ Анализ финансовой деятельности предприятия 6629938cf11d87_18572173___skip_ 6629938cf1a3a6_54495591___skip_ 6629938cf1bb82_17982263___skip_ 6629938cf1beb9_59717061___skip_ Программа для финансового анализа 6629938cf11d87_18572173___skip_ 6629938cf1a3a6_54495591___skip_ 6629938cf1bb82_17982263___skip_ 6629938cf1c102_97718177___skip_ Финансовый анализ Онлайн 6629938cf11d87_18572173___skip_ 6629938cf1a3a6_54495591___skip_ 6629938cf1a3a6_54495591___skip_ 6629938cf1a3a6_54495591___skip_