Эволюция и перспективы развития рынка облигаций федеральных займов

И.А. Алексеева,
И.А. Петрова
Байкальский государственный университет,
г. Иркутск, Российская Федерация
Известия Байкальского государственного университета
№4 2018

Облигации федеральных займов (ОФЗ) являются государственными ценными бумагами Российской Федерации, выпускаются Министерством финансов РФ в целяхпокрытия дефицита федерального бюджета и погашения долговых обязательств^sup>1.

¹ Бюджетный кодекс Российской Федерации [Электронный ресурс]: федер. закон от 31 июля 1998 г. № 145-ФЗ. Статья 103, п. 2 // СПС «КонсультантПлюс».

ОФЗ относятся к долговым обязательствам Российской Федерации и входят в состав государственного внутреннего долга Российской Федерации.

История рынка облигаций федеральных займов началась в июне 1995 г. с выпуска ОФЗ с переменным купонным доходом (ОФЗ-ПК) [1, с. 142-143]. В 1996 г. начали выпускаться ОФЗ с постоянным купонным доходом (ОФЗ-ПД). В 1998 г. в связи с новацией долга по государственным краткосрочным облигациям (ОФЗ-ПК и ОФЗ-ПД, выпущенным до 17 августа 1998 г.) были эмитированы ОФЗ с фиксированным купонным доходом (ОФЗ-ФК). В 2002 г. началась эмиссия ОФЗ с амортизацией долга (ОФЗ-АД). В период 2015-2017 гг. появилось три новых вида ОФЗ: ОФЗ с индексируемым номиналом (ОФЗ-ИН), бескупонные ОФЗ (БОФЗ) и оФз для физических лиц (ОФЗ-н).

С 1999 г. ОФЗ становятся основным финансовым инструментом привлечения средств в федеральный бюджет для финансирования расходов государства. Наиболее активно объем государственного внутреннего долга по ОФЗ начинает расти с 2009 г. Так, если за 2000-2008 гг. он увеличился с 506,09 млрд р. до 1 244,03 млрд р., или в 2,46 раза, то за следующие девять лет (2009-2017 гг.) — с 1 569,75 млрд р. до 6 778,85 млрд р., или в 4,32 раза (табл. 1). При этом государственный внутренний долг Российской Федерации, выраженный в ценных бумагах, за 2000-2008 гг. вырос в 2,57 раза (с 556,40 млрд р. до 1 427,33 млрд р.) и за 2009-2017 гг. — в 3,39 раза (с 1 843,37 млрд р. до 7 247,12 млрд р.).

Среднегодовые темпы прироста объема государственного внутреннего долга по ОФЗ и государственного внутреннего долга Российской Федерации, выраженного в ценных бумагах, в 2009-2017 гг. составили соответственно 21,14 и 20,45 %, в то время как в 2000-2008 гг. — 10,97 и 10,89 %. Как можно заметить, в анализируемых периодах средний темп прироста государственного внутреннего долга по ОФЗ был выше среднего темпа прироста государственного внутреннего долга Российской Федерации, выраженного в ценных бумагах, на 0,08 и на 0,69 процентного пункта соответственно, что отразилось на доле государственного внутреннего долга по ОФЗ в составе государственного внутреннего долга Российской Федерации, выраженного в ценных бумагах: она уменьшилась с 90,96 % на  конец 2000 г. до 87,16 % к началу 2009 г., а затем начала расти и составила 93,54 % в 2017 г. (см. табл. 1).

Таблица 1. Динамика государственного внутреннего долга Российской Федерации в 1995-2017 гг.*

* Составлена по данным Министерства финансов РФ.

Аналогичные тенденции наблюдались и в динамике доли государственного долга по ОФЗ в составе совокупного государственного внутреннего долга Российской Федерации: за 2000-2008 гг. она снизилась с 90,79 до 82,95 % при одновременном росте доли государственных гарантий, предоставленных Российской Федерацией, а в период 2009-2017 гг., напротив, выросла с 74,94 до 78,01 %.

Однако динамика доли государственного внутреннего долга по ОФЗ в составе государственного внутреннего долга Российской Федерации, выраженного в ценных бумагах, неравномерна: наблюдаются периоды как ее повышения, так и снижения:

• в период 2001-2005 гг. она росла, увеличившись с 88,18 до 99,36 %, что было вызвано увеличением объемов выпуска ОФЗ-ПД и ОФЗ-АД в связи с ростом спроса национальных инвесторов на ОФЗ, имевшие повышенные процентные ставки купонного дохода, из-за возможности получить доход на разнице процентных ставок с помощью стратегии carrytrade²;
• начиная с 2006 г. она начала снижаться и в 2012 г. составила 80,97 %, что было связано с началом выпуска в декабре 2006 г. нового вида государственных ценных бумаг — государственных сберегательных облигаций;
• с января 2013 г. вновь наступил период роста доли государственного внутреннего долга по ОФЗ в составе государственного внутреннего долга Российской Федерации, выраженного в ценных бумагах. В эти годы наблюдается увеличение объемов выпуска ОФЗ с 1 578,30 млрд р. в 2013 г. до 1 711,99 млрд р. в 2017 г., связанное с ростом спроса со стороны инвесторов-нерезидентов, что подтверждается ростом их доли среди всех владельцев ОФЗ с 19,9 % на начало 2013 г. до 33,1 % в январе 2018 г. Повышению привлекательности ОФЗ среди нерезидентов послужило улучшение ситуации в экономике и повышение рейтингового прогноза России в иностранной и национальной валютах со стабильного до позитивного, данного международным рейтинговым агентством Fitch [2, с. 112-113].

² Carrytrade — стратегия заимствования по низким ставкам с последующим инвестированием привлеченных денежных средств в финансовые активы с более высокой доходностью. Используется участниками валютного и фондового рынков с целью получения дохода от положительной разницы процентных ставок привлечения и размещения в разных валютах или на разные сроки.

Проведем анализ объемов и структуры государственного внутреннего долга по ОФЗ за 2011-2017 гг. (табл. 2).

Таблица 2. Динамика и структура задолженности по ОФЗ в 2011—2017 гг.*

Дата	Показатель	БОФЗ	ОФЗ-ПК	ОФЗ-ПД	ОФЗ-АД	ОФЗ-н	ОФЗ-ИН	Государственный внутренний долг по ОФЗ
01.01.2012	Сумма, млрд р.	-	-	1 823,70	1 079,58	-	-	2 903,28
	Удельный вес, %	-	-	62,82	37,18	-	-	100,00
01.01.2013	Сумма, млрд р.	-	-	2 248,15	1 048,58	-	-	3 296,73
	Удельный вес, %	-	-	68,19	31,81	-	-	100,00
01.01.2014	Сумма, млрд р.	-	-	2 688,85	1 045,98	-	-	3 734,83
	Удельный вес, %	-	-	71,99	28,01	-	-	100,00
01.01.2015	Сумма, млрд р.	103,58	1 000,00	2 551,03	1 038,56	-	-	4 693,17
	Удельный вес, %	2,21	21,31	54,36	22,13	-	-	100,00
01.01.2016	Сумма, млрд р.	-	1 347,26	2 710,35	791,17	-	141,77	4 990,55
	Удельный вес, %	-	27,00	54,31	15,85	-	2,84	100,00
01.01.2017	Сумма, млрд р.	-	1 737,99	3 051,10	680,06	-	163,63	5 632,78
	Удельный вес, %	-	30,85	54,17	12,07	-	2,90	100,00
01.01.2018	Сумма, млрд р.	-	1 748,44	4 283,62	538,84	39,16	168,79	6 778,85
	Удельный вес, %	-	25,79	63,19	7,95	0,58	2,49	100,00

* Составлена по данным Министерства финансов РФ.

Анализ данных, содержащихся в табл. 2, свидетельствует, что в структуре задолженности по ОФЗ основная доля приходится на ОФЗ-ПД: в отдельные годы она составляла от 54,17 % (2016 г.) до 71,99 % (2013 г.); в 20112013 гг. она выросла с 62,82 до 71,99 % в связи с ориентацией Министерства финансов РФ преимущественно на эмиссию данного вида ОФЗ (объем выпуска ОФЗ-ПД за эти годы вырос с 718,36 млрд р. до 1 578,3 млрд р., или в 2,2 раза) и его привлекательностью для рыночных инвесторов в условиях низкой волатильности³, а также в связи с ростомспроса нерезидентов и банков с избытком ликвидности на ОФЗ-ПД [2, с. 112].

³ Основные направления государственной долговой политики Российской Федерации на 2017-2019 гг. URL: https://www.minfin.ru/common/upload/library/2017/02/main/Dolgovaya_politika_2017-2019.pdf.

Однако в 2014 г. доля ОФЗ-ПД в структуре государственного внутреннего долга по ОФЗ стала снижаться, и за два года, 2014-2015 гг., она упала до 54,36 %. Это произошло из-за переориентации эмитента — Министерства финансов РФ — на выпуск другого вида облигаций федеральных займов — ОФЗ с переменным купонным доходом. Переход на выпуск ОФЗ-ПК не соответствовал утвержденной долговой политике государства на 2013-2015 гг., согласно которой приоритетным должен был быть выпуск ОФЗ-ПД. В результате переориентации на выпуск ОФЗ-ПК объем эмиссии ОФЗ-ПД по сравнению с 2013 г. снизился до 163,48 млрд р. в 2014 г. и 435,05 млрд р. в 2015 г. Одновременно снизились расходы по обслуживанию долга по ОФЗ-ПД: в 2015 г. на 184,8 млрд р. (годом ранее они составляли 194,4 млрд р.⁴).

⁴ Исполнение федерального бюджета и бюджетов бюджетной системы Российской Федерации за 2015 год. URL: https://www.minfin.ru/common/upload/library/2016/09/main/Ispolnenie_budzheta_2015.pdf.

Смещение акцента на выпуск ОФЗ-ПК было связано с сокращением спроса на ОФЗ-ПД со стороны иностранных инвесторов из-за негативных тенденций в экономике Российской Федерации, в частности из-за ослабления курса рубля к доллару и евро, снижения кредитного рейтинга страны международными рейтинговыми агентствами Standard & Poor's и Moody's, введения странами ЕС и США санкций.

В 2016 г. доля ОФЗ-ПД в структуре государственного внутреннего долга по ОФЗ продолжила снижение: за год она уменьшилась на 0,17 процентного пункта до 54,17 %, что было связано с ростом объема погашения ОФЗ-ПД в этом году на 67,07 млрд р. до 342,8 млрд р. За 2017 г. она увеличилась на 8,83 процентного пункта до 63,19 % (объем эмиссии этого вида ОФЗ по сравнению с 2016 г. вырос на 773,96 млрд р., или на 113,22 %, до 1 457,52 млрд р.), прежде всего в связи с проведением обменных операций неликвидных выпусков ОФЗ-АД на ОФЗ-ПД и продолжившимся ростом спроса нерезидентов на ОФЗ-ПД, вызванным снижением ключевой ставки Банка России и темпов инфляции, стабилизацией экономики в целом, ожиданиями дальнейшего смягчения Банком России денежно-кредитной политики и улучшением прогноза суверенного кредитного рейтинга Российской Федерации со стабильного на позитивный, данного международными рейтинговыми агентствами Standard & Poor's и Fitch.

Еще одной тенденцией на рынке ОФЗ в период 2014-2015 гг. было возобновление в конце 2014 г. эмиссии ОФЗ-ПК в связи с принятием Министерством финансов РФ решения об использовании эмитированных выпусков ОФЗ-ПК на докапитализацию банковской системы Российской Федерации. Общий объем эмиссии облигаций по номинальной стоимости составил 2 трлн р., из этой суммы 1 трлн р. облигаций был направлен в виде имущественного взноса в государственную корпорацию «Агентство по страхованию вкладов», остальные облигации на 1 трлн р. были размещены по закрытой подписке⁵.

⁵ Основные направления государственной долговой политики Российской Федерации на 2017-2019 гг. URL: https://www.minfin.ru/common/upload/library/2017/02/main/Dolgovaya_politika_2017-2019.pdf.

В результате доля ОФЗ-ПК в составе государственного внутреннего долга по ОФЗ на начало 2015 г. была равна 21,31 %. При этом по ОФЗ-ПК, эмитированным с 2015 г., поменялся порядок расчета ставки купонного дохода: она стала устанавливаться на основе ставки РУОНИА⁶ — одного из основных индикаторов российского денежного рынка [3, c. 14].

⁶ Ставка RUONIA — это индикативная взвешенная рублевая депозитная ставка «овернайт» российского межбанковского рынка, которая отражает оценку стоимости необеспеченного заимствования банков с минимальным кредитным риском (URL: http://www.cbr.ru/hd_base/ruonia).

Эмиссия ОФЗ-ПК при новом порядке формирования ставки купонного дохода была оправданным шагом. В условиях повышенной волатильности процентных ставок и экономической неопределенности, вызванной введением санкций, снижением кредитного рейтинга Российской Федерации и ослаблением курса рубля к доллару и евро, ОФЗ-ПК имели меньшую волатильность цен и большую защиту от процентного риска при инвестировании, чем ОФЗ-ПД, что обеспечило привлекательность инструмента для инвесторов⁷.

⁷ О государственной долговой политике // Финансы. 2017. № 2. С. 4.

К тому же расходы по ОФЗ-ПД за счет фиксации процентной ставки могли быть объективно завышены, что привело бы к ограничению спроса на них.

Размещение ОФЗ-ПК обусловило рост их доли в составе государственного внутреннего долга по ОФЗ до 27,00 % к концу 2015 г., в 2016 г. — до 30,85 %, при этом объем эмиссии ОФЗ-ПК за два года вырос с 347,26 до 390,74 млрд р. В 2017 г. доля ОФЗ-ПК сократилась на 5,06 процентного пункта до 25,79 % из-за снижения объемов эмиссии ОФЗ-ПК до 210,45 млрд р. и увеличения объема эмиссии ОФЗ-ПД, что было вызвано понижательным трендом процентных ставок на рынке и относительной стабильностью экономики.

В результате анализа рынка ОФЗ также было выявлено, что начиная с 2012 г. Министерство финансов РФ не выпускало облигации федерального займа с амортизацией долга и, кроме того, с июля-августа 2015 г. стало проводить операции по обмену ОФЗ-АД неликвидных выпусков на ОФЗ-ПД. В результате доля ОФЗ-АД в структуре задолженности по ОФЗ снизилась с 37,18 до 7,95 %. Сокращению доли ОФЗ-АД в структуре задолженности по ОФЗ также способствовало снижение спроса на ОФЗ-АД со стороны пенсионных фондов вследствие замораживания пенсионных накоплений в 2014-2016 гг. и повышенный спрос инвесторов-нерезидентов на ОФЗ других видов — ОФЗ-ПК и ОФЗ-ПД [2, с. 113].

Необходимость обменных операций была продиктована возросшими расходами по обслуживанию ОФЗ-АД. Их обмен на ОФЗ-ПД позволил снизить расходы на обслуживание государственного внутреннего долга по ОФЗ на 66,7 млрд р. и увеличить срок до погашения облигаций⁸.

⁸ Исполнение федерального бюджета и бюджетов бюджетной системы Российской Федерации за 2015 год. URL: https://www.minfin.ru/ru/ document/?id_4=114089.

В результате проведения операций обмена ОФЗ-АД были погашены на сумму 199,97 млрд р., а государственный долг по ОФЗ-ПД увеличился на 156,34 млрд р.⁹

⁹ К проекту федерального закона «Об исполнении федерального бюджета за 2015 год» [Электронный ресурс]: поясн. записка // СПС «Консультант Плюс».

Обменные операции в рамках управления государственным долгом Министерство финансов РФ продолжило в 2016-2017 гг. В 2016 г. в целях увеличения ликвидности рынка ОФЗ на аукционной основе был совершен обмен восьми выпусков ОФЗ-АД на сумму 63,7 млрд р. на три выпуска ОФЗ-ПД совокупной номинальной стоимостью 56,4 млрд р., в результате чего государственный долг сократился на 7,4 млрд р.¹⁰ В 2017 г.

¹⁰ Бюджет-2017: возвращение к трехлетнему циклу // Финансы. 2017. № 1. С. 5.

Министерство финансов РФ обменяло семь выпусков ОФЗ-АД общей суммой 58,4 млрд р. на пять выпусков ОФЗ-ПД в размере 54,9 млрд р., что привело к сокращению государственного внутреннего долга страны на 3,54 млрд р. В результате обменных операций расходы на обслуживание внутреннего долга по государственным ценным бумагам в 2017 г. сократились на 18,82 млрд р.¹¹

¹¹ Пояснительная записка к отчету об исполнении федерального бюджета за 9 месяцев 2017 года. URL:https://www.minfin.ru/ru/document/?id_4=121463.

Тем не менее задолженность по ОФЗ-АД по-прежнему составляет значительную долю задолженности по ОФЗ¹² — почти 8,00 % и 7,74 % — в государственном внутреннем долге Российской Федерации, выраженном в ценных бумагах.

¹² Основные направления государственной долговой политики Российской Федерации на 2017-2019 гг. URL: https://www.minfin.ru/common/upload/library/2017/02/main/Dolgovaya_politika_2017-2019.pdf.

В 2015 г. Министерство финансов РФ приступило к выпуску нового вида облигаций федеральных займов — ОФЗ с индексируемым номиналом (ОФЗ-ИН). Владельцы ОФЗ-ИН имеют право на получение номинальной стоимости облигации при ее погашении и на получение постоянного купонного дохода в виде процента к номинальной стоимости облигации. Особенность ОФЗ-ИН состоит в том, что номинальная стоимость облигации в дату размещения составляет 1 тыс. р., а затем в каждый последующий день номинальная стоимость увеличивается исходя из роста индекса потребительских цен на товары и услуги по Российской Федерации¹³.

¹³ Об утверждении Условий эмиссии и обращения облигаций федерального займа с индексируемым  номиналом [Электронный ресурс]: приказ Минфина России от 22 мая 2015 г. № 80н // СПС «Консультант-Плюс».

Благодаря особенности расчета номинальной стоимости, ОФЗ-ИН предоставляют возможность своим владельцам хеджировать риски от резких скачков инфляции, что делает их привлекательными для инвесторов, которым необходимо обеспечить эффективность вложений [4, с. 7-8]. Основными предпосылками появления данного вида ОФЗ стали нестабильность национальной валюты, желание государства привлечь на рынок ОФЗ новых инвесто-ров-нерезидентов¹⁴, а также национальных инвесторов в лице управляющих пенсионными средствами и негосударственные пенсионные фонды, которым, чтобы сберегать пенсионные накопления, необходимо инвестировать в прибыльные активы, полученный доход по которым превышает инфляцию.

¹⁴ ОФЗ с защитой от инфляции: новый инстру-мент — новые возможности. URL: https://www.minfin. ru/common/upload/library/2015/07/main/OFZ-IL_presentation_final_1.pdf.

Эмиссия ОФЗ-ИН вызвала большой интерес у инвесторов: совокупный спрос на облигации (185,3 млрд р.) в 2,6 раза превысил совокупное предложение (71,14 млрд р.). В результате размещения ОФЗ-ИН было привлечено 18 % от общего объема средств в рамках программы государственных внутренних заимствований [3, с. 5]. Доля данного вида ОФЗ в составе государственного внутреннего долга по ОФЗ к концу 2015 г. составила 2,84 %.

В 2016 г. Министерство финансов РФ осуществило два доразмещения ОФЗ-ИН совокупным объемом 12,163 млрд р. (доля ОФЗ-ИН в 2016 г. выросла до 2,9 %), при этом совокупный спрос на облигации (28,058 млрд р.) в 1,75 раза превысил совокупный объем предложения (16,031 млрд р.). В 2017 г. ОФЗ-ИН не выпускались (их доля в составе государственного внутреннего долга по ОФЗ на конец года снизилась до 2,5 %).

Другой тенденцией, выявленной в ходе анализа динамики государственного внутреннего долга по ОФЗ, является размещение в конце декабря 2014 г. первого выпуска бескупонных облигаций федерального займа сроком на три месяца объемом 103,58 млрд р. Его эмиссия была проведена в рамках операций по управлению ликвидностью, связанных с финансированием инфраструктурных проектов за счет Фонда национального благосостояния Российской Федерации¹⁵.

¹⁵ Основные направления государственной долговой политики Российской Федерации на 2017-2019 гг.

В результате удельный вес БОФЗ в государственном внутреннем долге по ОФЗ на начало 2015 г. составил 2,21 %. В последующие годы облигации данного вида ОФЗ не выпускались.

В период 2011-2017 гг. на рынке ОФЗ имела место еще одна тенденция — рост участия инвесторов-нерезидентов, доля которых в январе 2018 г. достигла рекордного для рынка значения — 33,1 %. Доля иностранных владельцев ОФЗ начала расти с 2012 г., за год ее значение увеличилось с 3,7 до 19,9 % (табл. 3). Это было вызвано либерализацией условий доступа нерезидентов на внутренний рынок ОФЗ посредством открытия в российском центральном депозитарии в феврале 2013 г. счетов номинального держателя для иностранных расчетно-клиринговых организаций и предоставления иностранным инвесторам возможности осуществления расчетов по ОФЗ через счета в международных депози-тарно-клиринговых системах «Евроклир» и «Клирстрим» [2, с. 120-121].

В 2014 г. участие нерезидентов на рынке ОФЗ уменьшилось до 18,7 % в результате выпуска ОФЗ-ПК в рамках докапитализации банковской системы и в целом снижения спроса нерезидентов на ОФЗ [5, с. 44] и вновь начало расти с марта 2015 г. Причинами роста стали повышение кредитных рейтингов от ведущих мировых агентств, укрепление курса рубля, восстановление цен на нефть и уменьшение ключевой ставки Банка России, произошедшее из-за стабилизации инфляции и снижения инфляционных ожиданий. Это привело к снижению цен на ОФЗ, в результате которого доходность по российским государственным ценным бумагам стала выше, чем по ценным бумагам иных развивающихся государств, за исключением Аргентины, Турции и Бразилии, что в конечном итоге сделало ОФЗ привлекательными для инвесторов-нерезидентов. При этом иностранные инвесторы преимущественно вкладывались в долгосрочные ОФЗ, что связано с ростом предложения данных выпусков на аукционах.

Таблица 3. Динамика доли нерезидентов — держателей ОФЗ в 2011—2017 гг.*

Дата	Объем рынка ОФЗ, млрд р.	В том числе ОФЗ, принадлежащие нерезидентам
		млрд р.	%
01.01.2012	2 903	107	3,70
01.01.2013	3 297	655	19,90
01.01.2014	3 735	894	23,90
01.01.2015	4 693	877	18,70
01.01.2016	4 991	1 071	21,50
01.01.2017	5 633	1 517	26,90
01.01.2018	6 740	2 230	33,10

* Составлена по данным Министерства финансов РФ.

По оценкам специалистов, значительная доля иностранных владельцев ОФЗ может быть небезопасна, поскольку при ухудшении экономической ситуации в России данная категория инвесторов может массово уйти, что повлечет за собой негативные последствия для самого рынка ОФЗ и в виде дополнительной нагрузки на бюджет [2, с. 121-123; 6, c. 64]. Поэтому активность нерезидентов на рынке ОФЗ является объектом мониторинга со стороны Министерства финансов РФ и Банка России¹⁶.

¹⁶ О государственной долговой политике.

Реализация риска, связанного с ростом доли нерезидентов на рынке ОФЗ, зависит от «качества» иностранных инвесторов: при преобладании в их структуре спекулятивных инвесторов риски будут высоки. Учитывая, что в структуре иностранных инвесторов достаточна доля долгосрочных инвесторов-нерезидентов, представленных крупными инвестиционными и пенсионными фондами, влияние таких рисков не представляется высоким.

26 апреля 2017 г. на рынке государственного долга появился новый вид ОФЗ, предназначенных исключительно для населения, — ОФЗ для физических лиц (ОФЗ-н). Это нерыночные среднесрочные облигации, номинальная стоимость которых составляет 1 тыс. р.¹⁷

¹⁷ Об утверждении Условий эмиссии и обращения облигаций федерального займа для физических лиц [Электронный ресурс]: приказ Минфина России от 15 марта 2017 г. № 38н // СПС «КонсультантПлюс».

Минимальная стоимость приобретаемых физическим лицом облигаций — 30 тыс. р., максимальная — 15 млн р.¹⁸

¹⁸ Об эмиссии облигаций федерального займа для физических лиц выпуска № 53001RMFS [Электронный ресурс] : приказ Минфина России от 24 апр. 2017 г. № 323 // СПС «КонсультантПлюс».

Министерство финансов РФ до начала размещения облигаций заявило, что не предполагает использование ОФЗ данного вида в качестве основного инструмента государственных заимствований¹⁹, а преследует иные цели: развитие внутреннего рынка капитала страны, диверсификация структуры инвесторов, приучение населения к долгосрочным вложениям, повышение финансовой грамотности граждан с целью приобретения ими практического опыта работы с ценными бумагами как инструментом, способствующим сохранению и приумножению средств [7, с. 22].

¹⁹ Облигации федерального займа для населения (ОФЗ-н) — новый инструмент для сбережений россиян. URL: https://www.minfin.ru/common/upload/library/2017/04/main/2017.03.23_Prezentatsiya_OFZ-n.pdf.

Доля ОФЗ-н в составе государственного внутреннего долга по ОФЗ пока не высокая — 0,58 %.

Первый выпуск ОФЗ для физических лиц имел повышенный спрос, в результате чего были эмитированы дополнительный объем первого выпуска ОФЗ-н в июне 2017 г. и новый, второй, выпуск ОФЗ-н в сентябре 2017 г. объемом 15 млрд р. каждый. Повышенный спрос российских граждан на облигации мог быть связан с тем, что купонная доходность ОФЗ-н выше ставки процента по длинным депозитам крупных банков. То, что государство для стимулирования спроса на ОФЗ-н будет применять по ним процентные ставки более высокие, чем по вкладам, было ожидаемо. Величина ставки купонного процента является значимым фактором для тех инвесторов, которые уже имеют вклады в банках в размере выше страховой суммы 1,4 млн р., поскольку данная категория инвесторов ввиду нисходящего тренда ставок по вкладам ищет альтернативные объекты для инвестиций [8, c. 37]. Выпуск ОФЗ для физических лиц смог упростить доступ граждан к рынку ОФЗ и позволил обезопасить их от рыночных рисков, оценка которых требует особых знанийsup>20..

²⁰ Облигации для народа // Финансы. 2017. № 3. С. 33.

Кроме того, эмиссия ОФЗ-н может быть полезна в рамках одного из основных направлений денежно-кредитной политики по таргетированию инфляции до 4 %, поскольку через размещение ОФЗ-н можно абсорбировать часть денег, находящихся в распоряжении физических лиц.

Таким образом, анализ рынка ОФЗ за 2011-2017 гг. позволил выявить следующие основные тенденции его развития:

• возобновление в конце 2014 г. выпуска облигаций федерального займа с переменным купонным доходом и изменение порядка расчета процентной ставки купонного дохода по данному виду ОФЗ;
• отказ от эмиссии облигаций федерального займа с амортизацией долга;
• появление новых видов ОФЗ: в конце 2014 г. — бескупонных облигаций федерального займа, в 2015 г. — облигаций федерального займа с индексируемым номиналом, в 2017 г. — облигаций федерального займа для физических лиц;
• рост участия нерезидентов — держателей ОФЗ.

Изменения на рынке ОФЗ в последние годы касаются роста объемов эмиссии, совершенствования параметров отдельных видов ОФЗ, появления новых видов ОФЗ, повышения интереса к ОФЗ нерезидентов, российских граждан и институциональных инвесторов.

Тенденции в развитии рынка ОФЗ свидетельствуют о постоянном интересе эмитента ОФЗ — Министерства финансов РФ к данному виду государственных облигаций, которое рассматривает его в качестве основного инструмента формирования государственного внутреннего долга и управления им.

В Основных направлениях государственной долговой политики Российской Федерации на период 2017-2019 гг. при осуществлении государственных заимствований путем выпуска ценных бумаг предусматривается использование двух видов облигаций федеральных займов — ОФЗ-ПД и ОФЗ-ПК. Приоритет использования конкретного вида ОФЗ будет зависеть от ситуации на рынке и волатильности процентных ставок. Так, в условиях относительной стабильности на рынке и снижения процентных ставок Министерство финансов РФ предполагает делать акцент на размещении средне- и долгосрочных ОФЗ-ПД, а в периоды повышенной волатильности процентных ставок — на выпуске инструментов с изменяющимся уровнем дохода — ОФЗ-ПК и ОФЗ-ИН. При этом эмиссия ОФЗ-ИН рассматривается не как значимый источник привлечения средств для финансирования дефицита федерального бюджета, а как ориентир по стоимости заимствований для корпоративных заемщиков и индикатор, отражающий инфляционные ожидания участников рынка²¹.

²¹ Основные направления государственной долговой политики Российской Федерации на 2017-2019 гг.

 Предполагается, что эмиссия облигаций с изменяющимся уровнем дохода (ОФЗ-ПК и ОФЗ-ИН) станет одним из способов минимизации стоимости привлечения государством заемных средств на длительный срок в условиях, когда процентные ставки по инструментам с фиксированным доходом (ОФЗ-ПД) объективно завышены. Но поскольку выпуск таких облигаций связан с риском роста стоимости обслуживания долга в будущем, то эмиссия данных инструментов должна контролироваться.

Учитывая сохранение в портфелях участников рынка значительного объема неликвидных государственных ценных бумаг, размещенных в предыдущие годы, Министерство финансов РФ предусматривает продолжение начатой в 2015 г. практики обмена этих бумаг на ОФЗ-ПД в целях дальнейшего повышения ликвидности рынка ОФЗ. Это будет способствовать росту доли государственных ценных бумаг Российской Федерации в глобальных индексах облигаций и стимулировать спрос со стороны нерезидентов.

Ожидаемая тенденция на рынке ОФЗ — появление облигаций федеральных займов, номинированных в юанях. Основными аргументами в пользу выбора национальной валюты КНР в качестве валюты выпуска облигаций являются высокая емкость внутреннего долгового рынка Китая, внушительный потенциал юаня как новой резервной валюты, а также важность развития двустороннего сотрудничества с этой страной в финансово-экономической сфере. ОФЗ, номинированные в юанях, на общую сумму 6 млрд юаней (около 1 млрд дол. США) предполагалось выпустить еще в октябре 2016 г., однако размещение не состоялось ввиду введения китайскими регуляторами ограничений по инвестиционной деятельности за рубежом и сложности с получением новых квот для китайских квалифицированных институциональных инвесторов. Основной целью эмиссии ОФЗ в юанях является привлечение новой категории инвесторов на российский рынок в целях его развития. Данные облигации федерального займа будут предназначаться для инвесторов из Гонконга и континентального Китая (внутренних инвесторов). Для выпуска ОФЗ в юанях подготовлена вся необходимая техническая и нормативная база [9, c. 30-31]²².

²² В Условия эмиссии и обращения облигаций федерального займа с постоянным купонным доходом (утв. приказом Министерства финансов РФ от 16 авг. 2001 г. № 65н) были внесены изменения, согласно которым номинальная стоимость ОФЗ-ПД может быть выражена в валюте государства — участника БРИКС и (или) государства — члена Шанхайской организации сотрудничества.

Перспективы развития рынка ОФЗ зависят прежде всего от темпов экономического развития страны, определяющих объемы государственных внутренних заимствований, от состояния долгового рынка и спроса инвесторов на ОФЗ. Вместе с тем реализация целей и задач развития страны на период до 2024 г., которые нашли отражение в указе Президента РФ от 7 мая 2018 г. № 204, подписанном в соответствии с посланием Президента РФ Федеральному Собранию от 1 марта 2018 г., связанных с осуществлением прорывного научно-технологического и социально-экономического развития Российской Федерации, требует значительного объема ресурсов — 25 трлн р., из которых 8 трлн р. необходимо еще изыскать. Одним из возможных путей обеспечения данных расходов является увеличение объемов государственных заимствований. В частности, предполагается выпустить ОФЗ не менее чем на 3 трлн р., как было озвучено в мае 2018 г. на Петербургском международном экономическом форуме, и в течение шести лет создать фонд для финансирования инфраструктуры. Это является свидетельством того, что потенциал развития рынка облигаций федеральных займов существен и интерес к нему у всех участников рынка — эмитента государственных ценных бумаг Российской Федерации Министерства финансов Российской Федерации, инвесторов и генерального агента — Центрального банка Российской Федерации — остается высоким.

Список использованной литературы

1. Галанов В.А. Рынок ценных бумаг: учебник / В.А. Галанов. — М.: Инфра-М, 2016. — 378 с.

2. Абрамов А.Е. Российский финансовый рынок: факторы развития и барьеры роста / А.Е. Абрамов. — М.: Изд-во Ин-та Гайдара, 2017. — 202 с.

3. Ермак А. Рублевый облигационный рынок: предварительные итоги года / А. Ермак // Рынок ценных бумаг. — 2015. — № 10. — С. 11-17.

4. Кузнецов В. Анализ выпуска индексируемых облигаций в российской и мировой практике / В. Кузнецов, К. Кузнецов // Статистика и экономика. — 2016. — № 1. — С. 6-9.

5. Беляков И. Перспективы спроса на российский внутренний долг / И. Беляков // Научно-исследовательский финансовый институт. Финансовый журнал. — 2017. — № 1. — C. 39-51.

6. Ершов М. О перспективах финансовой стабильности на современном этапе / М. Ершов // Деньги и кредит. — 2017. — № 6. — С. 59-65.

7. Клещев С. Привлекательность ОФЗ для частного инвестора выросла многократно / С. Клещев // Рынок ценных бумаг. — 2015. — № 9. — С. 20-22.

8. Обухова Е. Приучение к инвестициям / Е. Обухова // Эксперт. — 2017. — № 10. — С. 36-37.

9. Андреев В. Облигации в юанях как альтернативный источник заемных ресурсов / В. Андреев // Деньги и кредит. — 2017. — № 5. — С. 28-31.